Dank KI-getriebener Gewinne trotzen Aktien der Unsicherheit

Noch vor zwei Monaten versprach ein makroökonomisches Umfeld mit sinkender Teuerung Rückenwind durch tiefere Zinsen, eine breiter abgestützte Unternehmensperformance und nachlassende Zollauswirkungen. Seither haben ein Energieschock und Inflationssorgen die Erwartungen in Bezug auf eine lockerere Geldpolitik gedämpft, ohne dass sich dies bislang in den robusten Gewinnschätzungen niederschlägt. Wir bevorzugen diversifizierte und selektive Engagements und beurteilen Schwellenländeraktien weiterhin positiv.

Die Berichterstattung für das erste Quartal erweist sich in den USA als deutlich solider als erwartet: 80% der Unternehmen übertreffen die Erwartungen und liefern das sechste Quartal in Folge mit zweistelligem Gewinnwachstum. Dies ist erst die zweite Berichtssaison seit Ende 2021, in der die Analysten ihre Gewinnschätzungen noch vor den Ergebnisveröffentlichungen nach oben revidiert haben. Aktien legen damit trotz erhöhter geopolitischer Unsicherheit zu. Neue Rekordstände bei globalen Aktien gründen auf einem soliden Gewinnwachstum, angeführt von den Sektoren Technologie, Finanzwesen und Grundstoffe. Allerdings bleibt dieses stark abhängig von den Investitionsausgaben im Technologiesektor und von der potenziell verzögerten Wirkung des Energieschocks auf die Nachfrage.

Auf globaler Ebene ist der IT-Sektor auf gutem Weg, mehr als die Hälfte des gesamten Gewinnwachstums im ersten Quartal zu liefern – gestützt durch KI-bezogene Investitionsausgaben. Am 29. April trugen allein die Ergebnisse von vier der „Magnificent Seven“ fast 10 Prozentpunkte zum kombinierten (geschätzten und gemeldeten) Gewinnwachstum des S&P 500 bei. Diese Unternehmen übertreffen den übrigen Markt weiterhin. Amerikanische „Hyperscaler“ und „Neoclouds“ – Anbieter, die globale Rechenzentrumsnetze betreiben – erhöhten ihre Prognosen für KI-Investitionsausgaben auf über USD 800 Mrd., was für 2026 ein Wachstum von 70% impliziert. Für 2027 rechnen sie mit fast USD 1 Bio. Dies reflektiert den Ausbau von Rechenzentren sowie steigende Kosten für Speicher und Komponenten. Diese Firmen melden beschleunigte KI-Umsätze, höhere Kapitalrenditen und eine Nachfrage nach Cloud- und Unternehmenssoftware, die bislang weder durch höhere Energiepreise noch durch geopolitische Unsicherheit beeinträchtigt wurde. Die Belege für die Monetarisierung von KI werden zahlreicher. Sie stützen die Prognosen der Analysten, wonach der IT-Sektor gemessen am MSCI All Country World Index dieses Jahr ein Gewinnwachstum von 62% erzielen wird.

Die Berichterstattung erweist sich in den USA als deutlich solider als erwartet: 80% der Unternehmen übertreffen die Erwartungen

Diese Widerstandskraft gibt den Aktienmärkten zusammen mit anhaltenden Aufwärtsrevisionen der Gewinne Auftrieb, trotz Ungewissheit über den Energieschock und dessen Folgen für die Inflation und Geldpolitik. Zudem haben die Managementteams ihre Prognosen trotz volatiler Schlagzeilen weitgehend bekräftigt.

Die Gewinnmargen bleiben ungewöhnlich robust: Die Nettogewinnmargen liegen mit fast 14,5% auf dem höchsten Stand seit rund 15 Jahren, wozu vor allem die Sektoren Technologie, Finanzwesen und Versorger beitragen. Der Sektormix ist wichtig, denn er kombiniert die strukturelle Preissetzungsmacht grosser Technologieplattformen, die zyklische Widerstandskraft des Finanzwesens und die defensive Gewinnstabilität regulierter Versorger. Er hilft auch zu erklären, weshalb die Margen selbst bei steigenden Energiepreisen stabil bleiben können.

Engpässe in den Lieferketten verstärken diesen Zyklus, lassen Hardwarepreise steigen und sorgen für längere Lieferzeiten, was Anbietern von KI-Infrastruktur zugutekommen kann. Dies ist ein wesentlicher Grund, weshalb Technologie der Motor für höhere Gewinnschätzungen ist. Die Nachfrage in der KI-Lieferkette ist so robust, dass die Knappheit die Umsatz- und Margenvisibilität unterstützen kann, statt sie zu verschlechtern.

Bei grossen Technologieplattformen betrifft die Energieabhängigkeit typischerweise eher Strom als Öl. Betreiber von Rechenzentren sichern sich ausserdem häufig langfristige Stromverträge, die den Kosteneffekt verzögern können. Das grössere Risiko ist die Geldpolitik. Falls die US-Notenbank Fed wegen des energiebedingten Inflationsdrucks länger pausiert, könnte die bewertungsbezogene Unterstützung für Aktien nachlassen. Das ist nicht unser Basisszenario. Doch es ist das Szenario, das die Fähigkeit der Gewinne, die Aktienmärkte zu beflügeln, am stärksten auf die Probe stellen würde.

Die Nettogewinnmargen liegen auf dem höchsten Stand seit rund 15 Jahren

Laut jüngsten Hinweisen der Fed sind Zinssenkungen auf kurze Sicht unwahrscheinlich. Wir erwarten weiterhin eine Senkung gegen Ende des Jahres – vorausgesetzt, der US-Arbeitsmarkt kühlt sich ab und die aktuellen Schocks lassen nach. Das ist wichtig, denn das „Bewertungspolster“ bei US-Aktien ist nicht gross: Bei einem erwarteten Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV) von rund 21 dürften die Renditen eher von weiterem Gewinnwachstum abhängig sein als von höheren Bewertungen.

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Breiter abgestützt – aber nicht genug, um Konzentration zu ignorieren

Auch abseits der Technologie gibt es unterstützende Signale: Neun von elf Sektoren haben ein positives Wachstum verzeichnet. Technologie und Grundstoffe haben den breiten Markt übertroffen, während im Gesundheitswesen und im Energiesektor ein Gewinnrückgang erwartet wird – was Potenzial für positive Überraschungen schafft. Finanzwerte haben ein solides Wachstum erzielt, unterstützt durch starke Kapitalmärkte, eine robuste Konsumdynamik und die Kreditqualität. Auch Teile der Sektoren Kommunikationsdienste, Industrie und Grundstoffe trugen zum Wachstum bei.

Konsumbezogene Sektoren sind den Folgen höherer Energiepreise und einer langsameren geldpolitischen Lockerung weiterhin stärker ausgesetzt, wobei die Konsensschätzungen noch nicht gesenkt wurden. In diesem Umfeld stützen selbst gute Resultate den Aktienkurs nicht zwingend, wenn die Bewertungen bereits hoch sind. Deshalb konzentriert sich der Markt derzeit auf die Frage, ob die Gewinne die heutigen Bewertungen rechtfertigen.

Unsere Positionierung widerspiegelt dieses Gleichgewicht. Wir bleiben gegenüber US-Aktien insgesamt neutral. Zugleich ist Informationstechnologie der Sektor, der uns in den Industrieländern am meisten überzeugt. Denn der KI-Investitionszyklus sorgt weiterhin für eine aussergewöhnlich starke Umsatz- und Margenvisibilität bei weiterhin attraktiven Bewertungen.

Wir bleiben auch gegenüber Versorgern positiv, da sie von einer steigenden Stromnachfrage für den Ausbau von Rechenzentren profitieren dürften, sowie gegenüber dem Gesundheitswesen. Die Gewinne im Gesundheitswesen waren in dieser Saison schwach, aber wir halten dies für vorübergehend. Es besteht Potenzial für eine Erholung der Schätzungen und Bewertungen, wenn die politischen Risiken nachlassen und neue Produkte sichtbarer werden. Auch ein höheres erwartetes Zinsniveau hat die Bewertungskennzahlen belastet.

In Europa ist die Berichtssaison verhaltener als in den USA, aber bislang überraschend solide

Verhaltene Dynamik in Europa ausserhalb des Energiesektors

In Europa ist die Berichtssaison für das erste Quartal verhaltener als in den USA, aber bislang überraschend solide. Zugpferde sind das Finanzwesen, Energie und Technologie. Allerdings hat nur rund die Hälfte der Unternehmen die Erwartungen übertroffen. Gewinnrevisionen, vor allem in den Sektoren Energie, Grundstoffe und Technologie, überdecken eine breitere Schwäche. Die Anlegerinnen und Anleger haben positive Gewinnüberraschungen in Europa tendenziell weniger belohnt und verpasste Ziele härter bestraft. Die Region ist dem Energiepreisschock und globalen Handelsstörungen am stärksten ausgesetzt. Die Analysten rechnen noch immer mit einem Gewinnwachstum von etwa 13%, wir gehen von rund 6% aus.

Zudem hat die Schwäche des US-Dollar die Gewinne in den USA mit rund zwei Prozentpunkten unterstützt und jene in Europa entsprechend belastet. Insgesamt bleiben wir deshalb angesichts fairer Bewertungen und klarer Risiken für die Gewinndynamik in der Eurozone neutral positioniert.

Gewinne in Schwellenländern ziehen an

Wir beurteilen die Schwellenländer weiterhin positiv. Sie bieten eine interessante Kombination aus schnellerem Gewinnwachstum, einem Bewertungspolster und einem direkten Engagement im KI-Investitionszyklus, der die USA in ihrer Führungsrolle antreibt – aber zu einem angemesseneren Preis. Nach einem enttäuschenden vierten Quartal haben sich die Gewinnzuwächse in den Schwellenländern beschleunigt: Die Unternehmen übertreffen die Gewinnerwartungen und steigern Umsätze und Margen.

Die wichtigste Veränderung bezieht sich auf die Unternehmen, welche die Gewinnentwicklung in den Schwellenländern antreiben. Der KI-Infrastrukturzyklus wird dominanter: 80% des Wachstums konzentrieren sich auf Halbleiterexporteure. Das gilt vor allem für Südkorea und in geringerem Ausmass für Taiwan, wo Angebotsengpässe die Preissetzungsmacht unterstützen.

Über die IT hinaus tragen auch Rohstoffe zu den Gewinnen in den Schwellenländern bei und begünstigen Energie- und Grundstoffexporteure wie Brasilien und Südafrika. Das Bild ist indessen nicht einheitlich. China und Indien sind noch immer mit grösseren Herausforderungen konfrontiert: China kämpft weiterhin mit Konsum- und Margenschwäche in wettbewerbsintensiven Sektoren, auch wenn der IT-Sektor und hohe Exporte dies teilweise ausgleichen. Indien hat unter grösseren Störungen des Flugverkehrs und höheren Energiepreisen gelitten. Selektivität bleibt daher entscheidend.

Wir bevorzugen ein diversifiziertes und selektives Aktienengagement und beurteilen die Schwellenländer weiterhin positiv

Diese Berichtssaison und die robusten Prognosen zeigen, weshalb globale Aktien trotz eines gesamtwirtschaftlichen Narrativs, das von Unsicherheit zeugt, zulegen können. Zugleich offenbaren die Gewinnmeldungen die Verwundbarkeiten des Markts: Die Gewinnstärke hängt weiterhin überproportional von KI-bezogenen Investitionsausgaben und einer relativ begrenzten, technologiegetriebenen Themenpalette ab.

Aus Anlagesicht gilt es unseres Erachtens, die Rally weder zu ignorieren noch ihr undifferenziert nachzujagen. Bei hohen Bewertungen und weniger sicheren Zinssenkungen sind positive globale Renditen zunehmend von weiteren Aufwärtskorrekturen der Gewinne und beständigen Margen abhängig – und weniger von einem anhaltenden Bewertungsanstieg. Wir bevorzugen daher ein diversifiziertes und selektives Aktienengagement. Im US-Markt bleiben wir insgesamt neutral positioniert, während wir in den Industrieländern Informationstechnologie und Versorger bevorzugen. Wir beurteilen die Schwellenländer weiterhin positiv, da hier ein Engagement in KI-Zulieferern zu attraktiveren Bewertungen möglich ist.