Politische Lage in Frankreich fragil, aber Aussichten für die Eurozone stabilisieren sich

Eine politische Krise in Frankreich und Uneinigkeit in der Koalition in Deutschland drohen die sich abzeichnende breitere wirtschaftliche Stabilisierung in der Eurozone zu überschatten. Wir beurteilen die Anlageaussichten angesichts des Widerspruch zwischen der fragilen politischen Lage in einigen Ländern und den positiven fiskalpolitischen Impulsen.

Die französische Politik ringt weiter mit der Ankündigung eines neuen Kabinetts sowie mit der Wiederernennung von Sébastien Lecornu als Premierminister, nachdem dieser letzte Woche zurückgetreten war. Der Fokus der Anlegerinnen und Anleger wird sich auf die Frage richten, ob der Premierminister in diesem Jahr einen Haushalt durchsetzen kann. Sollte diese Initiative von Präsident Emmanuel Macron scheitern, werden Parlamentswahlen wahrscheinlicher – und das Ergebnis könnte erneut zu einem Patt zwischen drei politischen Lagern führen.

Sollte diese Initiative scheitern, werden Parlamentswahlen wahrscheinlicher – und das Ergebnis könnte erneut zu einem Patt führen

Trotz der sinkenden Zustimmungswerte für Macron scheint eine Präsidentschaftswahl unwahrscheinlich, da er bis zum Ende seiner Amtszeit im Jahr 2027 Präsident bleiben kann. Falls eine Neuwahl des Parlaments angesetzt wird, schreibt die Verfassung 20 Tage Wahlkampf vor, gefolgt von zwei Wahlrunden im Abstand von einer Woche. Dann würde kaum Zeit bleiben, um noch vor dem Jahresende ein neues Haushaltsgesetz zu verabschieden.

Nachdem in rascher Abfolge mehrere Regierungen und Premierminister kamen und gingen, dürfte die politische Lage bis ins Jahr 2026 fragil bleiben. Frankreichs Schuldenkosten dürften sich daher weiter erhöht bleiben. Sollte es dabei bleiben, dass eine Art „Übergangsregierung“ das Land führt, könnte der Eindruck einer politischen Lähmung entstehen. Dennoch haben sich französische Staatsanleihen und der Euro in den letzten Wochen relativ wenig bewegt. Dies widerspiegelt unseres Erachtens eine gewisse Unterstützung, welche die Risiken insgesamt eindämmen dürfte. Die französische Verfassung sieht Notmassnahmen vor, die Anfang 2025 ergriffen wurden und auch ohne Haushalt die Arbeitsfähigkeit der Regierung sicherstellen sollen. Diese Massnahmen könnten ab Anfang 2026 öffentliche Ausgaben in begrenztem Umfang gestatten, solange eine vollständige Billigung des Haushalts aussteht. Die Europäische Zentralbank (EZB) könnte unterdessen Notfall-Anleihenkaufprogramme umsetzen, um ungeordnete Bewegungen bei französischen Anleihen und ein Übergreifen auf andere Länder zu verhindern.

Deutschland: Konjunkturpaket und bessere makroökonomische Aussichten

In Europa ist die politische Lage nicht nur in Frankreich instabil, denn Streit und Stillstand scheinen in zahlreichen Ländern Europas immer häufiger die Politik zu bestimmen. Dies hat die Minderheitsregierungen in Spanien, Österreich und den Niederlanden aber nicht davon abgehalten, bedeutende Reformen zu verabschieden.

Streit und Stillstand scheinen in zahlreichen Ländern Europas immer häufiger die Politik zu bestimmen

In Deutschland verhindern Koalitionsunstimmigkeiten, dass Bundeskanzler Friedrich Merz Kürzungen der Sozialausgaben durchsetzen und zur Stärkung der Wettbewerbsfähigkeit der Industrie Deregulierungsmassnahmen vorantreiben kann. Dabei sind diese Massnahmen dringend notwendig: Die deutsche Industrieproduktion brach im August deutlich ein, und die Wirtschaft bemüht sich nach Jahren der Stagnation um Wachstum. Die Anzeichen für Spannungen innerhalb der Koalition scheinen einstweilen beherrschbar, könnten sich im Laufe des Jahres 2026 aber verstärken.

Auch wenn aktuell Uneinigkeit besteht, kann die Koalition in Deutschland durchaus Erfolge vorweisen: Im März beschloss sie bedeutende wachstumsfördernde Haushaltsreformen, und im September billigte sie einen Haushaltsentwurf für 2026 mit Ausgaben von EUR 520 Mrd. und EUR 126 Mrd. an Neuinvestitionen. Diese positiven fiskalpolitischen Impulse in Deutschland sind ein Grund für die stabileren Wachstumsaussichten in der Eurozone. Denn die deutsche Wirtschaft, die etwa ein Drittel zur Wirtschaftsleistung der Eurozone beiträgt, dürfte ab 2026 zunehmend von diesen Ausgaben- und Investitionszusagen profitieren.

Unternehmen in der ganzen Eurozone kommt zugute, dass die Unsicherheit infolge des Handelsabkommens zwischen den USA und der EU abgenommen hat. Zusätzlich haben die Zinssenkungen der EZB um insgesamt 175 Basispunkte (Bp.) seit Juni 2024 zur Stabilisierung des Ausblicks beigetragen. Das verarbeitende Gewerbe erfährt den stärksten Schub durch die Lockerung der Kreditbedingungen und die Abnahme der Zollunsicherheit. Die Umfragen unter Einkaufsmanagern im verarbeitenden Gewerbe und im Dienstleistungssektor deuten auf leichte Wachstumsverbesserungen in der Eurozone hin. Das Geschäftsklima scheint ebenfalls stabil. Die Detailhandelsumsätze steigen nach einigen schwierigen Jahren im Anschluss an die Pandemie wieder.

Wir gehen in unserem Basisszenario deshalb weiterhin von etwas mehr als 1% Wachstum in der Eurozone in diesem und im nächsten Jahr aus. Ausserdem dürfte die EZB die Zinsen im ganzen Jahr 2026 stabil halten.

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Anlageausblick

Europäische Vermögenswerte könnten in den kommenden Monaten jedoch eine höhere Volatilität verzeichnen. Denn zum einen bemüht sich Frankreich, politische Streitigkeiten beizulegen, zum anderen könnten neue Forderungen der USA das Handelsabkommen vom Juli infrage stellen. Französische Staatsanleihen preisen bereits zahlreiche haushalts- und andere politische Bedenken ein: Die Renditen der zehnjährigen Obligations Assimilables du Trésor (OATs) bewegen sich auf Niveaus wie zuletzt während der Staatsschuldenkrise in der Eurozone. Wir gehen davon aus, dass die Spreads zwischen OATs und deutschen Bundesanleihen weit und volatil bleiben. Sie könnten 100 Bp. erreichen, falls die Unsicherheit fortbesteht. Rating-Überprüfungen durch Moody’s am 24. Oktober und durch Standard & Poor’s – deren Ausblick bereits „negativ“ ist – am 28. November könnten mögliche Auslöser sein. Deutschlands expansiver Haushalt hat die Renditen in der ganzen Region steigen lassen. Für andere Mitglieder der Eurozone mit einer weniger stabilen fiskalpolitischen Basis ist es eine schwierige Zeit.

Wir gehen davon aus, dass die Spreads zwischen OATs und deutschen Bundesanleihen weit und volatil bleiben

Bislang hatten die Risiken in Frankreich auf die Anleihen anderer Mitgliedstaaten der Eurozone und den Euro kaum Auswirkungen. Die Spreads zwischen deutschen Bundesanleihen und Titeln von „Peripherieländern“ wie Griechenland und Italien sind in diesem Jahr deutlich gesunken. Die sehr geringen Ansteckungseffekte widerspiegeln unsere Einschätzung, dass die fragile politische Lage in Frankreich keine Finanzkrise auslösen wird, die grössere Teile der Eurozone erfasst. Frankreichs Haushaltsdefizit entspricht mehr als 5% des Bruttoinlandsprodukts (BIP), und die Staatsschulden betragen etwa 113% des BIP – mit der höchste Wert von allen Industrieländern. Die Leistungsbilanz des Landes ist dagegen weitgehend ausgeglichen. Dank der Sparüberschüsse der privaten Haushalte und der soliden Unternehmensbilanzen ist Frankreich deshalb nicht auf Finanzierungsmittel aus dem Ausland angewiesen.

Was den Euro betrifft, rechnen wir in den nächsten Wochen jedoch durchaus mit Volatilität und mit einer möglichen weiteren Konsolidierung gegenüber dem US-Dollar. Doch solange Frankreichs Probleme nicht auf andere Länder der Eurozone übergreifen, dürfte mittelfristig ein schwächerer US-Dollar die Entwicklung des Währungspaars kennzeichnen. Die Stabilisierung der wirtschaftlichen Aussichten und das deutsche Konjunkturpaket stützen zudem unsere Prognose eines EURUSD-Wechselkurses von 1,22 in zwölf Monaten.

Die Stärke des Euro in diesem Jahr hat europäische Aktien belastet, vor allem die Titel deutscher Automobilhersteller. Die politische Unsicherheit in Frankreich wirkte sich negativ auf französische Aktien aus. Nach der Verkündung des grossen Konjunkturpakets in Deutschland scheinen die Aktienbewertungen in den Bereichen Luftfahrt, Verteidigung, Versicherungen und Nutzniesser der Elektrifizierung nun sehr hoch. Dies könnte das Aufwärtspotenzial für die breiteren europäischen Indizes begrenzen. Deutschland ist weiterhin stark von der Automobil- und anderen Schwer- und traditionellen Industrien abhängig, und in vielen davon sehen wir begrenzte Anzeichen für Innovationen. Andererseits sind die Gewinnaussichten für europäische Banken sehr gut, und wir erkennen Chancen bei den Aktien ausgewählter zyklischer Qualitätsunternehmen. Generell diversifizieren die Anleger allmählich mehr in andere Regionen abseits der USA, wovon unter anderem Europa profitiert.

Insgesamt halten wir in unseren Portfolios neutrale Engagements in europäischen Aktien und sind in globalen Staatsanleihen untergewichtet; wir bevorzugen bei europäischen Anleihen weiterhin Laufzeiten von fünf Jahren.