Aktualisierung unserer Prognosen zur Jahresmitte

Im ersten Halbjahr 2025 erfolgte eine Neubewertung der globalen Vermögenswerte. Auslöser waren die US-Zölle und eine expansive europäische Fiskalpolitik. Trotz starker Volatilität notieren viele Finanzanlagen etwa auf dem gleichen Niveau wie zu Jahresbeginn oder darüber (Gold und europäische Aktien deutlich höher). Nach einer Beruhigung im Handelsstreit zwischen den USA und China sowie einer soliden Berichtssaison befindet sich die Weltwirtschaft auf einem Pfad mit langsamerem Wachstum, aber ohne Rezession. Wir erwarten stabile bis sinkende Renditen von Staatsanleihen, weiteres Aufwärtspotenzial bei Aktien aus Industrie- und Schwellenländern sowie einen längerfristig schwächeren US-Dollar verglichen mit den Annahmen zu Jahresbeginn.

Makroökonomischer Ausblick: Langsameres globales Wachstum, Leitzinsen der Notenbanken stabil bis niedriger als ursprünglich erwartet

Da die US-Handelspolitik die Investitionen der Unternehmen bremsen und Exportmuster verändern wird, haben wir unsere globale Wachstumsprognose für 2025 gegenüber Anfang Jahr gesenkt. Seit der Vereinbarung zwischen den USA und China sind die Rezessions- bzw. Stagflationsrisiken trotz anhaltender Zollunsicherheit deutlich zurückgegangen. Wir erwarten in den USA und dem Vereinigten Königreich für das Jahr eine höhere Inflation, während die Preise in anderen Regionen stabil bleiben oder zurückgehen dürften. Unsere Prognosen für die Leitzinsen der Notenbanken sind etwas tiefer als vor sechs Monaten, ausser für das Vereinigte Königreich und die Eurozone. In der Schweiz muss die Notenbank die Zinsen möglicherweise in den negativen Bereich senken.

Stärkere Argumente für niedrigere Ölpreise und eine längerfristige Neubewertung des US-Dollar

Unsere Prognose eines langsameren Wachstums spricht zusätzlich für einen Rückgang der Ölpreise, von dem wir ursprünglich wegen erwarteter Anpassungen seitens der Ölförderländer der OPEC+ ausgegangen waren. Diese Anpassungen sind derzeit im Gange. Unsere früheren Zwölfmonatsprognosen wurden bereits nach fünf Monaten erreicht, und wir erwarten nun einen weiteren Rückgang der Ölpreise auf zwölf Monate. Für Kupfer rechneten wir mit einem Preisanstieg im Jahresverlauf. Dieser ist wie prognostiziert eingetreten, doch aufgrund der nachlassenden Nachfrage dürfte der Kupferpreis nun konsolidieren. Wir haben unsere Prognose auf zwölf Monate im Vergleich zur vorherigen Einschätzung nach unten korrigiert.

Wir erwarten nun einen weiteren Rückgang der Ölpreise auf zwölf Monate

Für Gold prognostizierten wir einen Preisanstieg auf USD 2’900 pro Unze bis Ende Jahr, bei einem Stand im Januar von USD 2’690. Inzwischen ist der Preis über unsere Prognose hinausgeklettert – angetrieben durch die Unsicherheit infolge der US-Handelspolitik und eine erhöhte Nachfrage nach Gold als Absicherung gegen Stagflationsrisiken. Zinssenkungen der US-Notenbank Fed und niedrigere US-Realrenditen dürften Gold zwar unterstützen. Doch wir sehen von den aktuellen Niveaus aus begrenztes Aufwärtspotenzial für die nächsten zwölf Monate.

Auf den Devisenmärkten erwarteten wir zu Jahresbeginn einen stärkeren US-Dollar angesichts eines robusten US-Wachstums. Dies aus folgendem Grund: Die USA sind eine grosse und überwiegend binnenwirtschaftlich getriebene Volkswirtschaft; bilaterale Zölle, die grosse Volkswirtschaften gegenüber ihren Handelspartnern erheben, führen tendenziell dazu, dass die Währungen der Handelspartner gegenüber dem US-Dollar abwerten. Allerdings hatten wir keine flächendeckenden US-Zölle erwartet und den daraus resultierenden effektiven US-Zollsatz sowie den schwierigen Weg zu Handelsabkommen unterschätzt. Seit dem 2. April hat der US-Dollar stark abgewertet, da die Märkte einen stagflationären Schock eingepreist haben. Kurzfristig erwarten wir im Zuge von nach unten korrigierten Stagflationsrisiken eine Erholung des US-Dollar. Doch auf Sicht von zwölf Monaten rechnen wir mit einer Rückkehr zum fairen Wert, den wir für den EURUSD-Kurs bei rund 1,15 sehen. Als unsere grösste Herausforderung hat sich wie schon 2024 das britische Pfund (GBP) erwiesen, das sich besser entwickelt hat als angenommen. Da wir unsere Prognose für den Endzins der Bank of England angehoben haben, rechnen wir nicht mehr mit einer Abschwächung des GBP. Wir erwarten, dass der EURGBP-Kurs hoch bleibt, und unsere EURUSD-Prognose impliziert einen GBPUSD-Kurs von etwa 1,35 auf Sicht von zwölf Monaten.

Renditen von Staatsanleihen dürften sinken

Die Renditen zehnjähriger Staatsanleihen entsprechen in der Schweiz weitgehend den Erwartungen. In Deutschland und Japan liegen sie leicht über den Prognosen, in den USA hingegen darunter. Wir gingen davon aus, dass die US-Renditen bis April auf 4,9% steigen und bis Anfang 2026 auf 4,5% zurückgehen würden. Derzeit notieren sie bei 4,47%, und in einem Jahr erwarten wir ein Niveau von 3,8%.

Für zehnjährige deutsche Bundesanleihen prognostizierten wir Renditen von 2,4% bis April und von 2,1% bis Anfang 2026. Nun rechnen wir in zwölf Monaten mit 2,7%. Für britische Staatsanleihen erwarteten wir 4,8% bis April und 3,9% bis Anfang 2026. Unsere aktuelle Prognose liegt bei 4,6% in einem Jahr.

Wir erwarten, dass die Renditen von Staatsanleihen in den USA und der Schweiz gegenüber den aktuellen Niveaus nachgeben

Wir erwarten, dass die Renditen von Staatsanleihen in den USA und der Schweiz gegenüber den aktuellen Niveaus nachgeben. Wir betrachten dies als Reaktion auf das langsamere Wachstum und niedrigere Leitzinsen. Eine Ausnahme bildet Deutschland, wo die Renditen aufgrund der staatlichen Ausgabenpläne erhöht bleiben dürften.

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US-Anlagen: Was kommt als Nächstes?

13. Mai 2025

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Wir beobachten weiterhin die Entwicklung der Laufzeitprämien – also der zusätzlichen Rendite, die Anlegerinnen und Anleger für das Halten langfristiger Anleihen verlangen.

Im Januar prognostizierten wir für US-Unternehmensanleihen mit Investment-Grade-Rating Renditedifferenzen (Spreads) von etwa 80 Basispunkten (Bp.) bis April und 85 Bp. bis Anfang 2026. Derzeit liegen die Spreads leicht höher bei 89 Bp. Für US-Hochzinsanleihen erwarteten wir Spreads von rund 280 Bp., gegenüber aktuell 316 Bp. In Europa gingen wir bei Investment-Grade-Anleihen von Spreads zwischen 100 und 105 Bp. aus, bei Hochzinsanleihen von 325 bis 350 Bp. Derzeit betragen sie etwa 100 Bp. bzw. 330 Bp. Für Schwellenländeranleihen erwarteten wir Spreads im Bereich von 340 bis 350 Bp. – aktuell notieren sie bei rund 330 Bp. Angesichts des verlangsamten globalen Wachstums rechnen wir nun mit einer Ausweitung der Kreditspreads. In den nächsten zwölf Monaten erwarten wir für Investment-Grade-Anleihen in der Eurozone und den USA Spreads von 115 Bp. bzw. 120 Bp., für Hochzinsanleihen 390 Bp. bzw. 420 Bp.

Aufwärtspotenzial für Aktien

Wir rechnen für den S&P 500 mit einem Gewinn je Aktie (EPS) auf zwölf Monate von USD 308. Bei einem prognostizierten US-Leitzins von 3,75% Ende 2025 und 3% Ende 2026 erwarten wir für den Markt ein Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV) von rund 20x. Das impliziert ein Kursziel für den S&P 500 von etwa 6’260 Punkten in einem Jahr, gegenüber derzeit 5’922 Punkten. Im unten stehenden PDF zeigen wir in Tabelle 4 die S&P-500-Indexniveaus in Abhängigkeit vom durchschnittlichen Gewinn je Aktie (von 250 bis 310) und Kurs-Gewinn-Verhältnis (von 14 bis 25).

Die Aktienmärkte in der Schweiz, dem Vereinigten Königreich und Japan entwickelten sich weitgehend im Einklang mit unseren Erwartungen. Aktien Europas und der Schwellenländer übertrafen hingegen unsere im Januar gesetzten Prognosen für das Jahresende. Sie erzielten bereits in fünf Monaten die Performance, mit der wir für das Gesamtjahr gerechnet hatten.

Die Nachfrage nach Risikoanlagen dürfte im Zuge sinkender Anleihenrenditen steigen, was unsere Halbjahresprognosen stützt

Der starke Anstieg der Rezessions- bzw. Stagflationsrisiken zwischen dem 2. April und der Ankündigung einer 90-tägigen Frist für Handelsgespräche zwischen den USA und China veranlasste uns zu deutlichen Anpassungen. Wir sehen weiteres Aufwärtspotenzial für die nächsten zwölf Monate in einem Szenario ohne Rezession.

Die Märkte haben dieses Jahr bislang zwischen Extremen geschwankt, da sie unterschiedliche Szenarien für die US-amerikanische und die globale Wirtschaft einpreisten. Unsere Prognosen für Zinsen, Rohstoffe und Unternehmensanleihen trafen grösstenteils zu. Zugleich stellten insbesondere die Volatilität und Überraschungen im Zusammenhang mit deutschen Bundesanleihen und deutschen Aktien, dem US-Dollar und US-Aktien Herausforderungen dar. Dies war vor allem nach der ersten Bekanntgabe von US-Zöllen und der Ankündigung der deutschen Fiskalreform der Fall. Die Unsicherheit bleibt hoch. Wir verfolgen weiterhin aufmerksam die Entwicklung rund um das US-Steuergesetz, das nun dem Senat vorliegt. Der weitere Verlauf der Handelsgespräche zwischen den USA und China ist entscheidend für unsere Erwartung, dass sich die US-Wirtschaft zwar verlangsamt, aber nicht in eine Rezession gerät. Trotz unvermeidlicher Volatilität dürfte die Nachfrage nach Risikoanlagen im Zuge sinkender Anleihenrenditen steigen, was unsere Halbjahresprognosen stützt.