Japan: Politischer Lärm, aber solide Fundamentaldaten

Kommt es in Japan zu einem Führungswechsel? Im Vorfeld der Wahl des japanischen Oberhauses, die vor dem 22. Juli stattfinden soll, kämpft Premierminister Shigeru Ishiba mit einer Minderheitsregierung. Während Anlegerinnen und Anleger über mögliche Auswirkungen für Politik und Staatshaushalt diskutieren, sehen wir Potenzial für eine Stabilisierung bei Staatsanleihen und eine Stärkung des Aktienmarkts.

Analysten gehen davon aus, dass die von Premier Ishiba geführte Regierungskoalition Sitze im japanischen Oberhaus verlieren wird und Ishiba möglicherweise den Sessel räumen muss. Im Falle eines Rücktritts wäre das Rennen um die japanische Führung offen. Es bestehen Herausforderungen innerhalb und ausserhalb der regierenden Liberaldemokratischen Partei (LDP). Die Lage könnte noch komplizierter werden, wenn Ishiba vorgezogene Neuwahlen des Unterhauses ausruft und damit beide Kammern gleichzeitig erneuert würden.

Anleger befürchten, dass die Wahl Japans Haushaltsdisziplin gefährden könnte. Der Premierminister hat trotz seiner zunehmenden politischen Isolation an einem vorsichtigen mittelfristigen Haushalt der Regierung festgehalten. Kürzungen pandemiebedingter Unterstützungsmassnahmen und eine relativ disziplinierte Ausgabenpolitik haben das Haushaltsdefizit verringert. Doch diese Fortschritte könnten durch neue Konjunkturpakete der Oppositionsparteien zunichtegemacht werden.

Mehrere Haushaltsvorschläge

Die Rivalen von Premier Ishiba versuchen, aus der wachsenden Unzufriedenheit der Bevölkerung über die steigenden Lebenshaltungskosten Kapital zu schlagen. Eine Lockerung der Haushaltsdisziplin hätte bedeutende Folgen. Die Mitte-links-Partei CDP (Constitutional Democratic Party) und eine parteiinterne Konkurrentin Ishibas, Sanae Takaichi, wollen die Verbrauchssteuer von 8% auf Lebensmittel vollständig abschaffen. Dadurch würden sich die jährlichen Staatseinnahmen um rund JPY 4 Bio. (USD 28 Mrd.) verringern. Die CDP schlägt derzeit eine zweijährige Aussetzung der Mehrwertsteuer auf Lebensmittel vor, zusätzlich zur Abschaffung der Benzinsteuer und einmaligen Direktzahlungen in Höhe von JPY 20’000 pro Person.

Yuichiro Tamaki von der Mitte-rechts-Partei DPP (Democratic Party for the People) wiederum setzt auf eine Anhebung des Freibetrags für die Einkommenssteuer. Dies wäre der erste Schritt dieser Art seit 1995 und würde vor allem Geringverdienern zugutekommen, die durch steigende Löhne höhere Steuerlasten tragen müssen. Die Staatseinnahmen würden jährlich um rund JPY 8 Bio. sinken. Die DPP schlägt ausserdem eine allgemeine Reduktion der Verbrauchssteuer auf 5% vor. Zusammengenommen würden diese Vorschläge grosse Teile der Steuerreform von Ex-Premier Shinzo Abe rückgängig machen und andere strategische Prioritäten wie höhere Verteidigungsausgaben untergraben.

Unruhe am Markt für japanische Staatsanleihen scheint etwas übertrieben

Die Regierungskoalition steht wegen dieser Steuervorschläge unter Druck, zumal der Protest gegen die stark gestiegenen Preise wichtiger Grundnahrungsmittel wie Reis weit verbreitet ist. Sie scheint einige populistische Versprechen aufzugreifen – unter anderem ebenfalls mit einer einmaligen Direktzahlung. Letztlich peilt das Kabinett Ishiba jedoch weiterhin einen konservativeren Haushalt an, ohne dauerhafte Senkungen der Verbrauchssteuer oder eine starke Anhebung der jährlichen Steuerfreibeträge.

2025 erfolgte eine deutliche Neubewertung der Renditen japanischer Staatsanleihen. Die Rendite der zehnjährigen Anleihe beträgt 1,46%, während die Rendite dreissigjähriger Papiere auf fast 2,90% gestiegen ist

Die Aussicht auf grössere Haushaltsdefizite unter einer neuen Regierung erklärt die Nervosität der Anleger am Markt für japanische Staatsanleihen (JGB). Diese Anleger mussten schon die Bilanzverkürzung der Bank of Japan (BoJ) hinnehmen. Hinzu kommen die Normalisierung der Geldpolitik und regulatorisch bedingte Veränderungen bei der Nachfrage nach Anleihen mit langer Laufzeit. Vor diesem Hintergrund erfolgte 2025 eine deutliche Neubewertung der Renditen japanischer Staatsanleihen – insbesondere bei längeren Laufzeiten. Die Rendite der zehnjährigen Anleihe beträgt 1,46%, während die Rendite dreissigjähriger Papiere auf fast 2,90% gestiegen ist. Dies spiegelt die Forderung der Anleger nach einer höheren Entschädigung für das Halten langfristiger Schuldtitel in einem Umfeld fiskalpolitischer Unsicherheit und globaler Volatilität bei Anleihen wider.

Doch aus unserer Sicht könnte die politische Instabilität Japans Finanzmarkt weniger stark belasten als befürchtet. Erstens könnte die Regierungskoalition ihre Mehrheit im Oberhaus doch verteidigen und ihre konservative Fiskalpolitik weiterführen. Zweitens könnte ein Rücktritt des Premierministers ein zu chaotisches Umfeld schaffen, als dass man sich auf ein neues Konjunkturpaket einigen könnte. Drittens könnte ein Ergänzungshaushalt als Kompromiss zwischen den Budgetvorschlägen letztlich nur eine begrenzte Auswirkung auf die Staatsverschuldung haben; zugleich könnte er das kurzfristige Wachstum etwas unterstützen.

Stabilisierung erwartet

Darüber hinaus dürfte die Geldpolitik der BoJ zur Stabilisierung der JGB-Märkte beitragen. Zwar haben sich die wirtschaftliche Aktivität und die Inflation trotz der disruptiven US-Handelspolitik als relativ widerstandsfähig erwiesen. Doch das Fehlen eines Handelsabkommens mit den USA und die resultierende Unsicherheit für die Industrie dürfte die BoJ in den kommenden Monaten von restriktiven Tönen abhalten.

Die Märkte preisen derzeit eine mögliche weitere Zinserhöhung der BoJ bis zum Jahresende ein. Wir gehen in unserem Basisszenario hingegen davon aus, dass die BoJ den Leitzins bis Ende Jahr bei 0,5% belässt. Sie dürfte erst im ersten Quartal 2026 mit schrittweisen Zinserhöhungen fortfahren – vorausgesetzt, der Inflationsdruck im Dienstleistungssektor lässt nach und die jüngsten Turbulenzen an den Zinsmärkten flauen ab.

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Allerdings könnten bessere Wirtschaftsdaten und ein Handelsabkommen mit den USA eine Zinserhöhung bereits Ende 2025 rechtfertigen. Sollte die Volatilität am JGB-Markt anhalten, dürfte die BoJ Interventionen am Markt für japanische Staatsanleihen pragmatisch handhaben und ihre Käufe mit den Anleihenemissionen des Finanzministeriums abstimmen. Die Schwäche des US-Dollar in den letzten Monaten erleichtert es der japanischen Notenbank zudem, vorübergehende Liquiditätsspritzen ins System zu erwägen.

Wir nähern uns der Obergrenze der Rendite-Neubewertung: Wenn eine vollständige Zinserhöhung eingepreist ist, sehen wir weiteres Potenzial zur Verlängerung unserer Laufzeitenpräferenz

Zwar rechnen wir weiterhin mit einer volatilen Zinsentwicklung, vor allem im Zusammenhang mit Wechselkursbewegungen und der globalen Neubewertung von Risikoanlagen. Doch die aktuellen Renditeniveaus sind zunehmend attraktiv für langfristige Anleger. Zu erwähnen sind insbesondere ausländische Investoren auf der Suche nach währungsabgesicherten Erträgen in US-Dollar. Zugleich könnten Zuflüsse seitens japanischer Anleger zu einer Stabilisierung der Nachfrage nach Anleihen mit längerer Laufzeit beitragen. Da die Markterwartungen für den finalen Leitzins Japans allmählich den Höhepunkt erreichen, nähern wir uns der Obergrenze der Rendite-Neubewertung: Wenn eine vollständige Zinserhöhung eingepreist ist, sehen wir weiteres Potenzial zur Verlängerung unserer Laufzeitenpräferenz.

Da kurzlaufende Anleihen nun vernünftig bewertet sind und die Bewertungen langlaufender Anleihen ausgereizt scheinen, halten wir japanische Staatsanleihen, vor allem solche mit fünfjähriger Laufzeit, für interessant. Wir sind bereit, unsere Position bei weiteren Renditesprüngen auszubauen.

Positive Reformdynamik dürfte Aktienmarkt unterstützen

Aus Sicht vieler internationaler Anleger scheint der japanische Aktienmarkt von makroökonomischer Unsicherheit und Volatilität geprägt. Skeptiker könnten auf den Verlust der Parlamentsmehrheit der LDP, die Kehrtwende der BoJ in der Geldpolitik, Japan als Ziel von US-Zöllen und eine sehr volatile Währung verweisen.

Doch die Reformen am japanischen Aktienmarkt schreiten unabhängig von Wirtschaftsnachrichten aus dem In- und Ausland stetig voran. Die Tokioter Börse hat die Anforderungen an die Liquidität von börsennotierten Unternehmen verschärft, und neue Übernahmerichtlinien sowie die Auflösung von Beteiligungen durch Finanzinstitute haben Aktienrückkäufe begünstigt.

Diese Massnahmen sollten die Kapitaleffizienz und die Eigenkapitalrendite der Anleger verbessern. Sie stärken zudem die Corporate Governance und den Einfluss der Aktionäre. Wir sehen daher in den nächsten Jahren Potenzial für eine Rückkehr ausländischer Investoren in den japanischen Markt; das Land entwickelt sich von einem Satelliten zu einem Kernmarkt für globale Portfolioallokationen.

Darüber hinaus stärken Corporate Actions unser Vertrauen in den Reformprozess. Es findet ein Wandel statt – weg von der blossen Zielerreichung hin zur Priorisierung des Shareholder Value und der Maximierung der Marktkapitalisierung. Das Bewusstsein japanischer Unternehmen für die Bedeutung des Shareholder Value und der Kapitalallokation wächst. Jüngste Unternehmensübernahmen unterstreichen die Reformfortschritte und zeugen von Wertpotenzial. Einst als Tabu geltende feindliche Übernahmen werden häufiger – ein Zeichen dafür, dass japanische Investoren bereit sind, Transaktionen zu finanzieren und überschüssiges Kapital einzusetzen.

Da das Währungspaar US-Dollar/japanischer Yen überbewertet ist und die US-Notenbank Fed die Zinsen schrittweise senken dürfte, erwarten wir, dass der USDJPY-Kurs in den nächsten zwölf Monaten nachlässt. Wir haben Anfang Mai die Positionierung im Yen auf neutral reduziert, und das Währungspaar bewegt sich seither in einer breiten Spanne zwischen 143 und 148. Wir gehen davon aus, dass diese Entwicklung fortdauert, bis die Fed mit Zinssenkungen beginnt – was dann zu einem Rückgang führen dürfte.