Même les eurosceptiques les plus endurcis finissent par se rendre à l’évidence : nous sommes à l’aube d’un tournant. Après plusieurs années de largesses, la Banque centrale européenne (BCE) devrait annoncer une réduction progressive (« tapering ») de ses rachats d’actifs lors de sa réunion du mois d’octobre. La forte croissance du PIB (produit intérieur brut) au 2e trimestre, de 2,3%, des indicateurs avancés largement positifs et la dissipation des risques politiques offrent en effet à la BCE un cadre propice à l’abandon de sa politique de gestion de crise. Conséquence : les marchés financiers ajustent leurs prévisions et les futures suggèrent maintenant que la normalisation des taux d’intérêt pourrait être amorcée fin 2018.

Les réactions les plus vives ont été observées sur les marchés des changes. Depuis le début de l’année, l’euro a progressé de 12,5% par rapport au dollar américain. Contrairement à certaines inquiétudes, nous ne considérons pas que la vigueur de l’euro menace l’expansion économique de la région.

D’une part, alors que les exportations nettes ont apporté un soutien de taille au début de la reprise, la demande intérieure a été le moteur quasi-exclusif de la croissance de la zone euro ces deux dernières années. Cela n’empêchera pas qu’une forte hausse de l’euro freine la croissance en pesant sur les exportations, mais suggère qu’un tel ralentissement devrait être limité et en aucun cas de nature à déclencher une spirale récessionniste.

D’autre part, nous nous attendons aussi à ce que la BCE réagisse différemment à une appréciation de la monnaie unique résultant d’une surperformance économique qu’elle ne l’a fait lors des précédents épisodes de raffermissement. Son président, Mario Draghi, a lui-même déclaré qu’une appréciation tirée par la demande était qualitativement différente d’une appréciation imputable à des chocs exogènes et devrait avoir un impact moindre sur l’inflation.

Enfin, se focaliser uniquement sur le cours euro/dollar peut induire en erreur. Sa forte progression cette année tient à deux phénomènes : la vigueur de la monnaie unique et la faiblesse du billet vert (celui-ci a en effet perdu du terrain face à la plupart des grandes monnaies). Mesuré par rapport aux devises des 19 principaux partenaires commerciaux l’euro n’a gagné que 5,5% depuis le début de l’année. D’un point de vue économique, c’est ce chiffre qui importe le plus.

A l’inverse, un durcissement des conditions financières à grande échelle serait plus inquiétant pour la croissance. Pour l’heure, bien que l’euro se soit raffermi, les taux restent à des niveaux bas et la forte propension au risque assure de faibles écarts de crédit et de solides valorisations des actions. Un changement brutal de la politique de la BCE pourrait certes rompre cet équilibre, mais le scénario le plus probable reste toutefois celui d’un changement progressif compte tenu des attentes actuelles en matière d’inflation. Nous maintenons donc fermement notre point de vue constructif concernant la zone euro.