Selbst die strengsten Euroskeptiker erkennen langsam, dass ein Wendepunkt bevorsteht. Nach mehreren Jahren des aussergewöhnlich billigen Geldes dürfte die Europäische Zentralbank (EZB) an ihrer Sitzung im Oktober eine graduelle Reduktion ihrer Wertpapierkäufe verkünden. Angesichts des starken Wachstums des Bruttoinlandsprodukts (BIP) von 2,3% im 2. Quartal, der durchweg positiven Frühindikatoren und der nachlassenden politischen Risiken ist jetzt der Zeitpunkt für die EZB gekommen, um vom Krisenmanagement abzurücken. Die Finanzmärkte passen ihrerseits ihre Erwartungen an: Die Terminkontrakte deuten jetzt darauf hin, dass die Zinsnormalisierung gegen Ende 2018 einsetzen könnte.

Die Devisenmärkte haben am schnellsten reagiert, hat der Euro doch im laufenden Jahr gegenüber dem US-Dollar um 12,5% zugelegt. Im Gegensatz zu manchen Marktteilnehmern betrachten wir die Stärke des Euro nicht als Gefahr für die wirtschaftliche Expansion der Region.

Die Binnennachfrage war für fast das gesamte Wachstum in der Eurozone in den letzten Jahren verantwortlich, aber auch die Nettoexporte waren ein wichtiger Treiber in der ersten Erholungsphase. Das bedeutet nicht, dass ein starker Anstieg des Euro nicht zu einer exportbedingten Wachstumsverlangsamung führen kann. Doch es ist zu erwarten, dass die Abschwächung eher moderat ausfallen und sicher keine Rezession auslösen wird.

Ausserdem rechnen wir damit, dass die EZB infolge der überdurchschnittlichen Konjunkturentwicklung anders auf die Währungsaufwertung reagieren wird. Präsident Draghi zufolge hat die nachfragegetriebene Währungsaufwertung eine andere Qualität als exogene Schocks und dürfte einen geringeren Einfluss auf die Inflation haben.

Und letztlich ist die ausschliessliche Fokussierung auf den EUR/USD- Wechselkurs irreführend. Sein starker Wertzuwachs resultiert sowohl aus der Stärke des Euro als auch aus der Schwäche des US-Dollar (der gegenüber den meisten Hauptwährungen verlor). Gegenüber 19 wichtigen Handelspartnern legte der Euro im laufenden Jahr nur um 5,5% zu. Aus wirtschaftlicher Sicht ist dies die wichtigere Zahl.

Grössere Wachstumssorgen müsste sich der Markt machen, wenn eine Straffung der Finanzierungsbedingungen auf breiter Front einsetzen würde. Der Euro hat zwar aufgewertet, doch die Zinsen bleiben niedrig, und die starke Risikobereitschaft sorgt dafür, dass die Kreditspreads und die Aktienbewertungen robust bleiben. Sollte die EZB abrupt ihre Haltung ändern, könnte dieses Gleichgewicht in Gefahr geraten, doch angesichts des aktuellen Inflationsausblicks bleibt eine graduelle Anpassung der Geldpolitik das wahrscheinlichste Szenario. Daher bekräftigen wir unseren optimistischen Ausblick auf die Eurozone.