Europas Banken dürften sich trotz sinkender Zinsen als widerstandsfähig erweisen

Die europäischen Banken sind auf Kurs, um im vierten Jahr in Folge den breiteren europäischen Aktienmarkt zu übertreffen. Doch angesichts der anhaltenden Zinssenkungen der Europäischen Zentralbank analysieren wir, ob der Sektor für ein Umfeld mit niedrigeren Zinsen gewappnet ist.

Der Zinsanstieg seit der Pandemie hat sich für die europäischen Banken als Segen erwiesen. Er hat zu einer Steigerung der Nettozinsmargen und zu einem höheren Nettozinsertrag geführt. In Verbindung mit Kostendisziplin und niedrigen Rückstellungen für Kreditausfälle hat dies die Eigenkapitalrenditen verbessert.

Auch die Eigenkapitalquoten sind in den letzten Jahren gestiegen, und die europäischen Banken sind mehrheitlich komfortabel kapitalisiert. Einige verfügen sogar über beträchtliches Überschusskapital. Daher ist die Kapitalrendite ein Highlight für Anlegerinnen und Anleger im Bankensektor. Die durchschnittlichen Dividendenrenditen plus die Renditen auf Aktienrückkäufen dürften sich im Zeitraum 2024/2025 in einer durchschnittlichen Gesamtkapitalrendite von über 10% niederschlagen.

Auch die Eigenkapitalquoten sind in den letzten Jahren gestiegen, und die europäischen Banken sind mehrheitlich komfortabel kapitalisiert

Auswirkungen auf die Gewinne

Der Vorsteuergewinn der europäischen Banken übertraf im zweiten Quartal 2024 die Markterwartungen um 10%. Dagegen entsprach der Nettozinsertrag lediglich den Erwartungen und sorgt nicht mehr für positive Überraschungen. Der über den Schätzungen liegende Gewinn beruhte vor allem auf Erträgen aus zinsunabhängigen Einkommensströmen, wie Gebühren, Handel und Investmentbanking, oder auf Rückstellungen für Kreditausfälle und Kosten.

Ein sinkender Zinsertrag kann zu einer weniger günstigen Entwicklung des Gewinns je Aktie (EPS) führen, der ein wichtiger Treiber der Aktienkurse von Banken ist. Bei einigen Banken sind sogar EPS-Herabstufungen denkbar.

Dies gilt vor allem für zinssensible Banken, etwa in Italien, Spanien oder Schweden. In Spanien werden Hypotheken in der Regel auf der Grundlage des Zwölf-Monats-Euribor berechnet – der auf Euro lautenden Geldmarkt-Benchmark, die in letzter Zeit gesunken ist. Dies könnte mit der Zeit zu einem Druck auf die Nettozinsmargen führen. Banken, die von der Neubewertung von Sachanlagen zu höheren Zinsen profitieren oder über Absicherungen verfügen (wie in Frankreich und dem Vereinigten Königreich), dürften sich besser behaupten.

Natürlich können niedrigere Zinsen das Kreditwachstum fördern, das in den letzten Jahren kaum erkennbar war. In der Tat gibt es Anzeichen dafür, dass Spaniens lange Phase des Schuldenabbaus zu Ende gehen könnte. Ein Wiederanstieg der Kredite könnte den Druck auf die Nettozinsmargen teilweise ausgleichen. Auch den zinsunabhängigen Erträgen kommen niedrigere Zinsen tendenziell zugute. Viele Banken haben diese Aktivitäten gestärkt und hart daran gearbeitet, ihre Zinssensitivität zu verringern.

Solange die Zinsen nicht unter rund 2% fallen, dürfte die Rentabilität relativ stabil bleiben

Der Zyklus der Aufwärtskorrekturen der Gewinne scheint vorbei zu sein, und es besteht sogar das Risiko, dass Gewinne nach unten revidiert werden. Doch solange die Zinsen nicht unter rund 2% fallen, dürfte die Rentabilität relativ stabil bleiben. Wir erwarten, dass sich die Rendite auf dem materiellen Eigenkapital für börsennotierte Banken 2025/2026 bei etwa 11% oder 12% stabilisiert, gegenüber heute rund 13%. Dies dürfte die Kapitalbildung und damit die Kapitalrendite unterstützen, die den Sektor für Anleger nach wie vor besonders attraktiv macht.

Verbesserte Widerstandsfähigkeit

Eine nachlassende Gewinndynamik könnte die Bankmanager jedoch dazu veranlassen, nach anderen Gewinntreibern zu suchen. Dies kann die Fusions- und Übernahmeaktivitäten beflügeln. Auch war dies möglicherweise der Grund für ein jüngst erfolgtes feindliches Übernahmeangebot in Spanien oder für die Übernahme einer Beteiligung an einer deutschen Bank durch eine italienische Bank. In beiden Fällen bestehen Kostensynergien, da sie als Transaktionen auf dem Heimatmarkt betrachtet werden können (die italienische Bank ist auch Eigentümerin einer deutschen Bank).

In diesen Fällen sind die Synergieeffekte höher. Angesichts der fragmentierten Struktur des europäischen Bankenmarkts scheinen rein grenzüberschreitende Transaktionen nach wie vor komplex, und Synergien sind schwieriger zu erzielen. Deals zur Erweiterung einer Geschäftssparte oder zum Erwerb neuer Kompetenzen erfolgen häufiger und werden von den Anlegern im Allgemeinen besser aufgenommen. Wir rechnen mit mehr Aktivitäten an dieser Front und vielleicht auch mit mehr Aktivitäten auf dem eigenen Markt. Bei grenzüberschreitenden Fusionen und Übernahmen sind wir jedoch generell vorsichtig, da sich die Wertschöpfung als schwierig erweisen kann. Dies legt nahe, dass Anleger keine Welle grenzüberschreitender Transaktionen erwarten sollten.

Die Banken haben daran gearbeitet, ihre Widerstandsfähigkeit zu verbessern. Sie haben die Zinssensitivität verringert, die Erträge aus Gebühreneinnahmen erhöht und in einigen Fällen Übernahmen auf dem eigenen Markt in Betracht gezogen

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Während sinkende Zinsen zu einem gewissen Ertragsdruck führen könnten, haben die Banken daran gearbeitet, ihre Widerstandsfähigkeit zu verbessern. Sie haben die Zinssensitivität verringert, die Erträge aus Gebühreneinnahmen erhöht und in einigen Fällen Übernahmen auf dem eigenen Markt in Betracht gezogen. Dies dürfte dazu beitragen, dass sich ihre Renditen auf dem materiellen Eigenkapital über den historischen Niveaus stabilisieren, und damit die Kapitalrendite unterstützen. Mit rund 7% sind die Dividendenrenditen für einkommensorientierte Anleger besonders attraktiv. Zudem ist der Sektor mit einem Kurs-Gewinn-Verhältnis von rund dem Siebenfachen der Schätzungen für 2025 günstig und notiert weiterhin unter dem historischen Durchschnitt des achtfachen Gewinns. Die Eigenkapitalkosten sind in Europa angesichts makroökonomischer und politischer Bedenken weiterhin hoch. Für weitere Impulse braucht der Markt eine Beruhigung in diesen Bereichen – und eine Bestätigung für die Widerstandsfähigkeit der Gewinne. Dies ist denkbar – in Form von Absicherungsgeschäften, einer Neubewertung bestimmter Aktiven in der Bilanz, Gebühreneinnahmen und Erträgen aus dem Investmentbanking. Wir bevorzugen Banken, die von diesen Trends profitieren und Kapital zurückzahlen.

Vorerst bleiben wir bei unserer neutralen Einschätzung des europäischen Finanzsektors und seiner Banken und bevorzugen das Risiko-Rendite-Profil anderer Sektoren. Dazu gehören Grundstoffe aufgrund des Engagements in erstklassigen zyklischen Geschäftssparten und Energie aufgrund der attraktiven Gesamtaktionärsrenditen.