Quel avenir pour les actifs américains ?

La question de savoir si les actifs financiers américains ont perdu de leur éclat après le choc du 2 avril a fait couler beaucoup d’encre. Une évolution structurelle des flux de capitaux internationaux au détriment des actifs américains modifierait profondément les marchés financiers mondiaux. De fait, les valorisations des actifs américains se sont récemment réajustées pour mieux refléter leurs fondamentaux, et les actions américaines devraient tirer parti des accords commerciaux et de l’amélioration du sentiment des investisseurs, tandis que l’excès de valorisation du billet vert a été corrigé et que les obligations libellées en dollars offrent des rendements attrayants.

Dans l’ensemble, nous interprétons les récents mouvements de marché comme un réajustement salutaire, quoique volatil, des valorisations des actifs américains vers des niveaux plus conformes à leurs fondamentaux. L’indice S&P 500 a retrouvé ses niveaux d’avant le 2 avril, « jour de la libération » (-0,6% cette année). Il demeure relativement plus cher que d’autres indices régionaux, mais les attentes bénéficiaires ont été revues à la baisse. Depuis le début de l’année,
le dollar a reculé de 6% par rapport à un panier de devises développées et se situe dans notre fourchette de juste valeur vis-à-vis de l’euro, du yen japonais et du franc suisse. Les rendements du crédit de qualité et des emprunts gouvernementaux américains restent parmi les plus attrayants des marchés développés, en termes réels et nominaux.

Ainsi que l’ont démontré les accords entre les États-Unis et le Royaume-Uni et entre les États-Unis et la Chine, les marchés boursiers sont prompts à réagir à tout signe de modération des tarifs douaniers à l’importation par l’administration Trump. Ces deux accords confirment notre scénario de base tablant sur une approche transactionnelle des États-Unis en matière de droits de douane. D’autres accords devraient suivre avec un taux de base de 10% en tant que nouvelle norme. Nous pourrions également voir des exceptions sectorielles, comme au Royaume-Uni. Bien que l’accord-cadre entre les États-Unis et la Chine ait été une bonne surprise pour les investisseurs, il ne réduit que légèrement le taux effectif des droits de douane appliqués.

Actions américaines à court et à long terme

Une analyse historique montre que les actions américaines ont systématiquement surperformé les autres régions en période de ralentissement économique, lorsque les taux d’intérêt de court terme et le prix du pétrole se situent au-dessous de leur moyenne mobile à 200 jours et sont en baisse, comme c’est le cas aujourd’hui. Les entreprises ont publié de bons résultats pour le premier trimestre, mais les marchés anticipent désormais un fléchissement de la croissance des bénéfices en lien avec le ralentissement conjoncturel américain.

Nous prévoyons une poursuite de la progression des bourses américaines, en phase avec les marchés mondiaux

Après leur fort rebond depuis les creux boursiers d’avril 2025, les actions américaines sont à nouveau proches du haut de leur fourchette de valorisation. Ainsi, au fur et à mesure que de nouveaux progrès seront réalisés sur le front des droits de douane, que le sentiment des consommateurs et du marché se rétablira et que les réductions supplémentaires de l’impôt sur les sociétés aux États-Unis produiront leurs effets, nous prévoyons une poursuite de la progression des bourses américaines, en phase avec les marchés mondiaux.

Malgré la récente volatilité des marchés boursiers américains, les variations régionales en matière de performances annuelles attendues sur un horizon de 10 ans se sont réduites. L’amélioration des valorisations ainsi que des performances attendues plus élevées pour l’Europe, le Japon et les pays émergents que pour les États-Unis sont compensés par une volatilité moindre et soulignent la nécessité d’une allocation d’actifs diversifiée à l’échelle régionale. Nous conservons un positionnement neutre à l’égard des valeurs américaines dans notre stratégie actions régionale.

Rendements intéressants sur les obligations souveraines et le crédit

Les investisseurs internationaux perdent-ils leur appétit pour les bons du Trésor américain ? La tendance n’est pas nouvelle. Il s’agit plutôt d’un déclin progressif dans la proportion de la dette américaine détenue par des investisseurs étrangers, sachant aussi que les investisseurs américains sont les détenteurs majoritaires des bons du Trésor depuis des décennies. Au total, le nombre de ces titres détenus par les investisseurs étrangers et nationaux a augmenté et la participation des investisseurs étrangers à la dernière émission de bons du Trésor à 10 ans a été conforme aux moyennes des douze derniers mois.

Le marché obligataire américain offre l’opportunité tactique de verrouiller des rendements élevés

Avec des rendements en hausse, le marché obligataire américain a de fait gagné en attrait et offre l’opportunité tactique de verrouiller des rendements élevés avant que la Réserve fédérale n’abaisse ses taux d’intérêt, peut-être à partir de juillet. Aujourd’hui, les bons du Trésor à 10 ans rapportent 4,4% et les TIPS (bons du Trésor américain protégés contre l’inflation), 2%. Du côté du crédit, les obligations de qualité offrent un rendement de 5%.

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Les actions émergentes : valorisations attrayantes et vents contraires à court terme

23 avril 2025

Les Credit Default Swaps (CDS), qui sont une mesure du risque de défaut et servent de couverture contre l’exposition perçue, fournissent de précieuses informations. Le récent élargissement des spreads des CDS sur les emprunts souverains américains, qui sont passés de 36 à 50 points de base (pb) fin mars, reflète une prime de risque légèrement plus élevée liée aux déficits budgétaires persistants des États-Unis. Avec un spread de 50 pb, un taux de recouvrement standard supposé de 40% et un horizon temporel d’un an, la probabilité implicite d’un défaut de paiement du Trésor américain au cours de cette période n’est que de 0,86%. Cela n’indique nullement que les investisseurs remettent en cause le statut de valeur refuge des actifs américains. Il ne faut pas non plus interpréter les spreads négatifs sur swaps américains, à savoir un rendement des obligations souveraines américaines supérieur à celui des swaps américains, comme un signe de défiance envers le marché des bons du Trésor. Les spreads sur swaps américains sont en effet négatifs depuis 2012, en raison des émissions de bons du Trésor dans le cadre du programme d’assouplissement quantitatif (QE) de la Fed.

Désormais, le dollar américain est raisonnablement valorisé

En tant que monnaie de réserve mondiale, la part des réserves en dollars américains dans les avoirs en devises étrangères des banques centrales a diminué par rapport à son niveau élevé de quelque 70% en 2000 à approximativement 58%. Cette part reste plus élevée que les niveaux observés au début des années 1990, lorsqu’elle était inférieure à 50%.

Sa dépréciation durant le mois d’avril a amené le dollar américain à se rapprocher de sa juste valeur vis-à-vis d’un certain nombre de devises

Sa dépréciation durant le mois d’avril a amené le dollar américain à se rapprocher de sa juste valeur vis-à-vis d’un certain nombre de devises, dont l’euro, la livre sterling, le franc suisse, le yen japonais et le yuan chinois, même après le rebond dans le sillage des négociations commerciales sino-américaines. Compte tenu du fort lien entre les écarts de rendements réels et les taux de change du dollar, nous estimons qu’il reste une certaine marge d’appréciation pour le billet vert.

De nouvelles négociations entre les États-Unis et leurs partenaires commerciaux en vue d’abaisser les droits de douane pourraient apporter un soutien marginal au dollar, avec aussi un affaiblissement des données économiques au deuxième et au troisième trimestres de l’année, même si celui-ci devrait être moindre que ne le laissent entendre les dernières enquêtes de sentiment.

Le repli du dollar à l’intérieur de sa fourchette de juste valeur suggère que les mouvements à venir pourraient désormais dépendre davantage des différentiels de taux fondamentaux et des surprises économiques. Nous maintenons notre perspective neutre sur la devise américaine.

Le choc de la politique américaine a incité les investisseurs internationaux à réexaminer leur exposition aux marchés américains. Les actifs américains se sont depuis réajustés, et reflètent mieux les fondamentaux. Dès lors, des schémas plus classiques pourraient à nouveau dicter la performance relative des actions et obligations américaines, ainsi que du dollar américain, par rapport à d’autres actifs régionaux. Le principe de diversification des portefeuilles reste fondamental, et dans le contexte actuel, il doit s’appliquer à la fois à l’échelle géographique et entre les différentes classes d’actifs.