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    perspectives d’investissement

    Fin de la hausse du dollar?

    Fin de la hausse du dollar?

    Points clés

    • Plusieurs signes indiquent la fin de la vigueur continue du dollar
    • Nous réduisons nos expositions au dollar américain (USD) à un niveau sous-pondéré, relevons nos allocations au yen japonais (JPY) à un niveau surpondéré et adoptons un positionnement neutre sur l’euro (EUR) et le franc suisse (CHF)
    • Sur les marchés émergents, nous maintenons la surpondération du réal brésilien (BRL) et la sous-pondération du yuan chinois (CNY).

    Ces dernières semaines, le marché des changes a connu des bouleversements importants, en raison de l’évolution de la liquidité mondiale, de la baisse des prix de l’énergie, du ralentissement de l’inflation et de la réouverture accélérée de l’économie chinoise.

     

    Pourquoi la vigueur du dollar américain s’essouffle-t-elle?

    Premièrement, les anticipations concernant la croissance mondiale en 2023 se sont améliorées. Le rythme de la réouverture en Chine a été rapide, les restrictions ayant été levées en quelques semaines plutôt qu’en quelques mois comme attendu. Les acteurs du marché ont ainsi commencé à rehausser leurs prévisions concernant la croissance chinoise (nous anticipons désormais une croissance de 5% de l’économie chinoise en 2023, contre 4% auparavant), et par conséquent les risques de révision des prévisions existantes sont désormais orientés à la hausse. La situation a donc changé par rapport à l’année 2022, durant laquelle le dollar tirait parti des anticipations d’une faible croissance mondiale.

    Deuxièmement, la tendance des prix de l’énergie améliore les perspectives des grandes économies, en particulier celles qui dépendent fortement d’importations d’énergie, notamment l’Europe et le Japon. Il est davantage probable désormais que la reconstitution des réserves de gaz en Europe en vue de l’hiver 2023 (à partir du troisième trimestre) soit moins problématique que le marché ne l’estimait il y a encore quelques semaines. A l’heure où nous rédigeons ces lignes, janvier 2023 s’annonce comme le mois de janvier le plus chaud depuis 1950, la consommation d’énergie se montrant par ailleurs bien plus efficiente. En effet, certains pays sont parvenus à accroître leurs stocks en janvier, alors qu’ils devraient normalement diminuer. Le repli continu des prix de l’énergie pourrait dès lors jouer en faveur de l’euro et du yen, qui ont tous deux souffert en 2022 de chocs négatifs liés aux termes de l’échange. A l’inverse, cela laisse envisager un moindre soutien au dollar américain.

    Le repli continu des prix de l’énergie pourrait jouer en faveur de l’euro et du yen, qui ont souffert en 2022 de chocs négatifs liés aux termes de l’échange

    Troisièmement, le rythme du relèvement des taux américains ralentit. L’inflation américaine s’est montrée moins élevée que prévu deux mois de suite, avec des signes dénotant un ralentissement de la hausse des prix des services, outre le fait que la croissance des salaires, bien qu’encore forte, connaît une modération selon certains indicateurs (comme le salaire horaire moyen). Cela devrait permettre à la Réserve fédérale (Fed) de ralentir à nouveau le rythme du resserrement monétaire. En parallèle, la Banque centrale européenne (BCE) et la Banque du Japon (BoJ) ont adopté un ton plus ferme lors de leurs réunions de décembre. Ce durcissement de ton a eu des conséquences importantes pour nos modèles à haute fréquence concernant le dollar américain (voir graphique 2) dont nous devons tenir compte. Cet indicateur fait ainsi apparaître un signal haussier sur la paire EURUSD (ou un signal baissier sur le dollar) pour la première fois depuis la mi-2021.

    A la lumière de ce qui précède, l’EURUSD devrait rester orienté à la hausse, et nous relevons notre objectif à 1.12 en fin d’année (contre 1.08 auparavant). Bon nombre des facteurs évoqués plus haut pourraient exercer leur plus forte influence ces prochains mois, de sorte que la remontée de l’euro pourrait intervenir de façon anticipée.

     

    Le yen, nouveau refuge?

    Dans le même temps, le yen japonais commence à devenir une alternative attrayante au dollar. Nous abaissons notre objectif pour l’USDJPY à 120 (contre 128 auparavant) à fin 2023, avec la possibilité d’une baisse plus prononcée. Au-delà de la récente stabilisation des taux américains, le yen profite également considérablement de l’amélioration des termes de l’échange du Japon (graphique 3) et de la perspective accrue de voir la Banque du Japon abandonner progressivement ses mesures de soutien monétaire exceptionnelles, comme le contrôle de la courbe des taux. Les investisseurs sous-pondèrent toujours la devise japonaise tandis que l’hypothèse de nouveaux rapatriements d’actifs par les investisseurs japonais (voire même une augmentation des ratios de couverture) reste d’actualité. Autant de facteurs laissant penser que la tendance baissière de l’USDJPY pourrait rester soutenue ces prochains mois.

    Le yen profite de l’amélioration des termes de l’échange du Japon et de la perspective accrue de voir la Banque du Japon abandonner progressivement ses mesures de soutien monétaire

    Hausse du franc suisse à long terme mais repli à court terme?

    Nos prévisions à long terme concernant la paire EURCHF restent inchangées. Les soldes extérieurs solides de la Suisse et l’intervention de la Banque nationale suisse – tant pour endiguer l’inflation que pour réduire la taille de son bilan au fil du temps – devraient induire une baisse de l’EURCHF à un horizon de 12 mois.

    Cela étant, une évolution haussière de l’EURCHF dans un premier temps, vers 1.02 au cours du premier semestre, semble probable compte tenu de l’embellie du sentiment à l’égard de l’euro et du durcissement du ton de la BCE. En effet, ces deux éléments ont compté pour l’EURCHF sur des horizons d’investissement tactiques. En 2022, malgré la hausse des taux réels anticipés par le marché dans la zone euro, l’EURCHF a baissé. En effet, le sentiment négatif à l’égard de la croissance de la zone euro a alimenté l’écartement des spreads des pays périphériques. L’EURCHF a de temps à autre affiché une corrélation avec les spreads périphériques (voir graphique 4). Les meilleures nouvelles sur les fronts de l’énergie et de l'économie chinoise font naître la combinaison d’un durcissement du ton de la BCE et d’un resserrement des spreads périphériques, ce qui est là encore un signal positif pour l’EURCHF. En outre, alors que la BNS semblait déterminée à ne pas laisser l’EURCHF s’apprécier en 2022, sa tolérance pourrait être un peu plus élevée désormais. D’une part, l’inflation importée pourrait ralentir compte tenu de la forte baisse des prix du gaz naturel (bien que ceux-ci affichent encore des niveaux élevés). D’autre part, le taux de change entre le dollar américain et le franc suisse (USDCHF), également d’importance capitale pour l’inflation importée, se situe désormais dans le bas d’une fourchette comprise entre 0.90 et 1.00 (il s’est rapproché du haut de cette fourchette l’an dernier), de sorte que le repli récent de l’USD a aidé à la marge.

     

    Conclusion – ajustement de nos expositions aux devises

    Compte tenu des évolutions rapides sur le marché des changes ces derniers temps, nous avons apporté en janvier plusieurs modifications à nos expositions aux devises. Premièrement, après avoir pris des mesures pour réduire notre surpondération de l’USD en novembre et en décembre, nous sous-pondérons désormais la monnaie américaine d’environ 3% dans tous les portefeuilles. Deuxièmement, nous avons adopté un positionnement neutre sur l’EUR dans les portefeuilles en USD et en GBP (ayant déjà ajusté les portefeuilles en EUR et CHF). Troisièmement, nous avons neutralisé notre surpondération du CHF dans tous les portefeuilles compte tenu du repli tactique de la monnaie helvétique que nous anticipons ces prochains mois. Quatrièmement, nous avons relevé notre exposition au yen japonais à un niveau surpondéré. Enfin, nous conservons notre surpondération du réal brésilien et notre sous-pondération du yuan chinois.

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