Les Abenomics après Abe

perspectives d’investissement

Les Abenomics après Abe

Stéphane Monier - Chief Investment Officer<br/> Lombard Odier Private Bank

Stéphane Monier

Chief Investment Officer
Lombard Odier Private Bank

Points clés

  • Le successeur de Shinzo Abe devrait poursuivre la politique économique connue sous le nom d’« Abenomics »
  • L’économie japonaise dépend toujours du soutien de la banque centrale pour éviter la déflation
  • L’emblématique investisseur Warren Buffett, adepte du style « value », se positionne en prévision d’une reprise économique
  • Nous tablons sur un redressement progressif de l’activité mondiale et privilégions les valeurs américaines et chinoises.

Traditionnellement, l’économie japonaise sert de jalon sur la voie à suivre pour les autres économies avancées. Pourtant, elle retient rarement l’attention des investisseurs. La démission du Premier ministre Shinzo Abe et les investissements consentis par Warren Buffett dans les géants du négoce basés à Tokyo pourraient changer cet état de fait.

Sept mois après le début de la pandémie, la troisième plus grande économie mondiale est parvenue à limiter les contaminations au Covid-19, grâce à la combinaison du port du masque et de la distanciation sociale. Tandis que l’économie japonaise a subi un fort ralentissement durant le deuxième trimestre, son recul de 7.8% en glissement trimestriel s’est avéré moins dramatique qu’aux Etats-Unis ou en Europe. Le secteur privé semble solide avec un marché de l’emploi résilient et un fort soutien politique.

Néanmoins, le niveau de la dette publique, qui équivalait à 237% du PIB en 2019, signifie que le soutien accordé par le gouvernement à l’économie pour faire face à la pandémie pourrait nécessiter un réajustement plus rapide qu’ailleurs. En tant que nation la plus endettée du monde, le Japon s’est engagé à procéder durant les prochains trimestres à des dépenses discrétionnaires se montant à quelque 8% du PIB. Toutefois, il convient de souligner que la plus grande partie de cet endettement est détenue par la banque centrale japonaise.

…les taux réels demeurent obstinément en territoire positif

La Banque du Japon (BoJ) a maintenu ses taux directeurs proches de zéro pendant plus de deux décennies et a mis en œuvre une politique de taux négatifs en janvier 2016. Face à une récession historique, l’autorité monétaire nipponne pourrait se voir confrontée au défi de les abaisser encore afin de stimuler les investissements, du fait que les taux réels demeurent obstinément en territoire positif (cf. graphique 1), et ceci parce que les taux nominaux se situent juste en dessous de zéro tandis que les attentes en matière d’inflation demeurent moroses. La BoJ veut éviter toute nouvelle baisse des taux susceptible d’affecter le secteur financier japonais. L’expérience japonaise est surveillée de près, aussi bien par la Banque centrale européenne que par la Réserve fédérale américaine, qui vient par ailleurs d’optimiser son approche en matière de ciblage de l’inflation.


Trois flèches, trois candidats

La démission le 28 août pour raisons de santé de Shinzo Abe, qui détient le record de longévité en tant que Premier ministre, presqu’une année avant la fin prévue de son mandat, ne va pas provoquer de changement dans la politique économique japonaise connue sous le nom d’« Abenomics ». Cette stratégie s’articule autour de « trois flèches » : un assouplissement monétaire pour combattre la déflation, une relance budgétaire et des réformes structurelles visant à stimuler la croissance. Les Abenomics ont ainsi cherché à remédier aux défis structurels du pays, à savoir le vieillissement de la population, la croissance en berne et l’endettement public.

Le succès de l’héritage de Shinzo Abe est sujet à controverses. Les Abenomics ont traversé les chocs mondiaux de ces dernières années tout en s’efforçant de réaliser des réformes structurelles. Cependant, l’économie nippone dépend toujours des mesures de relance monétaire de la BoJ, destinées à empêcher qu’elle ne retombe en déflation.

Shinzo Abe se retire avant la survenue des défis post-Covid les plus sérieux

Shinzo Abe se retire avant la survenue des défis post-Covid les plus sérieux. Son probable successeur devrait être le secrétaire général du gouvernement Yoshihide Suga. M. Suga soutient la poursuite des Abenomics, ainsi qu’un yen plus faible, les réformes de la BoJ, les politiques commerciales et les taxes à la consommation. Agé de 71 ans, il bénéficie du soutien de plusieurs grandes factions du parti libéral-démocrate (PLD), ainsi que de l’appui du vice-Premier ministre Aso Taro et de celui du leader du parti libéral-démocrate Nikai Toshihiro. En outre, on lui attribue la coordination des programmes économiques d’Abenomics durant les huit dernières années. M. Suga a été ministre des Affaires internes et de la communication durant le premier mandat de Shinzo Abe entre 2006 et 2007, et a également occupé un poste dans le gouvernement de son prédécesseur, Koizumi Junichiro.

Deux autres candidats, Fumio Kishida, ancien ministre des Affaires étrangères et Shigeru Ishiba, ancien ministre de la Défense et adversaire de Shinzo Abe, se présentent à la direction du PLD. En 2015, M. Ishiba avait formé une fraction contestant la position du Premier ministre. Le PLD devrait élire son prochain leader le 14 septembre. Trois jours plus tard, la Diète nationale où le PLD occupe la majorité des sièges, nommera le leader du Parti au poste de Premier ministre.

Le nouveau Premier ministre japonais devra organiser des élections avant octobre 2021, et les partis d’opposition commencent à se coordonner en transformant un éventuel vote en référendum contre la politique économique du gouvernement. Ils critiquent notamment le système des taxes à la consommation, impopulaire sous l’administration Abe et soutenu par Yoshihide Suga. Le prochain Premier ministre devra également gérer la relation délicate avec le partenaire de coalition junior du PLD, Komeito, un parti aux racines religieuses et allié traditionnel du gouvernement.

En 2021, le nouveau Premier ministre désignera deux nouveaux membres au directoire de la Banque du Japon. Le mandat de son gouverneur, Haruhiko Kuroda, dure encore deux ans.


L’essor de la Chine modifie les allocations des investisseurs en faveur des actifs asiatiques

Tandis que le Japon demeure aux prises avec les défis posés par des réformes courant sur plusieurs décennies, l’essor de la Chine modifie la pondération des actions japonaises dans les portefeuilles d’investissement. Depuis le début de l’année, les actions chinoises cotées à l’indice CSI 300 de Shanghai ont surperformé le Topix de 21.2 points de pourcentage et la prime de risque pour les investisseurs sur le marché chinois a baissé. Ceci est partiellement dû à un moindre impact de la crise du Covid sur les entreprises chinoises, ainsi qu’à leurs perspectives de croissance domestique attrayantes et aux valorisations initiales raisonnables. Résultat, les allocations de portefeuilles dans le reste de l’Asie, au Japon en particulier, ont décliné.

La question pour les investisseurs est de savoir si les actions nipponnes offrent toujours de la valeur. Après deux décennies d’expérience dans un environnement déflationniste, les entreprises japonaises ont restructuré leurs bilans, diminué leur endettement et génèrent désormais des flux de trésorerie, créant une source de dividendes. Le TOPIX, par exemple, a offert des rendements bruts du dividende de 2,4% ces douze derniers mois. Les actions japonaises se négocient à des multiples moins onéreux que les actions américaines, soit un ratio de cours/bénéfice de 15,4 fois pour l’ensemble de l’exercice fiscal 2021 contre 21.4 fois pour les valeurs américaines. Quoi qu’il en soit, les valorisations attrayantes et la solidité des bilans sont contrecarrées par une rentabilité structurellement faible et une sensibilité élevée au contexte conjoncturel mondial.

Enfin, du point de vue de la devise, le TOPIX affiche une relation positive avec un yen faible. Cependant, cette corrélation s’est récemment inversée (cf. graphique 2), ouvrant la voie à des gains supplémentaires pour le TOPIX, même dans un contexte où le yen continue de s’apprécier par rapport au dollar.

Nous pensons que l’exposition des marchés actions chinois et américains aux secteurs de la santé et des technologies se traduira par une surperformance par rapport aux valeurs japonaises à court terme

Warren Buffet mise sur l’inflation

Dans un environnement où la politique monétaire du Japon demeure agressivement inflationniste, nous pensons que les actifs financiers de type « value » devraient bénéficier dans le moyen à long terme. C’est pourquoi il n’est guère surprenant que Warren Buffett se soit diversifié en dehors des Etats-Unis en investissant six milliards de dollars dans les géants japonais du négoce (un placement non couvert). Berkshire Hathaway Inc. détient désormais une participation de 5% dans chacune des cinq principales sociétés de négoce du Japon connues sous le nom de « sogo shosha » : Itochu Corp., Marubeni Corp., Mitsubishi Corp., Mitsui & Co., and Sumitomo Corp. Ces conglomérats fournissent des services dans de nombreux domaines allant de l’importation de matières premières aux opérations de capital-risque. Leurs titres se négocient à des valorisations de dix fois les bénéfices de 2021 dans le sillage du conflit commercial entre les Etats-Unis et la Chine. A court terme, l’investissement de Warren Buffet pourrait bénéficier d’une reprise économique rapide engendrée par un vaccin largement accessible contre le coronavirus et une augmentation de l’inflation japonaise.

Nous tablons en revanche sur une reprise plutôt lente et progressive de l’économie mondiale. Dans ce cas, nous pensons que l’exposition des marchés actions chinois et américains aux secteurs de la santé et des technologies se traduira par une surperformance par rapport aux valeurs japonaises à court terme. Ce scénario pourrait être remis en question par un rebond économique aussi soudain qu’inattendu, comme mentionné plus haut. Clairement, certains investisseurs axés sur le style « value », à l'instar de Warren Buffet, se positionnent déjà afin de tirer profit d’une embellie du commerce mondial.

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