Brexit : la route sera longue et difficile

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Brexit : la route sera longue et difficile

Stéphane Monier - Chief Investment Officer<br/> Lombard Odier Private Bank

Stéphane Monier

Chief Investment Officer
Lombard Odier Private Bank

Le plus grand défi économique que le Royaume-Uni ait eu à relever depuis des générations a provoqué une fracture profonde au sein de sa classe politique et de ses électeurs. La semaine dernière, le Parlement britannique a rejeté les conditions dans lesquelles son gouvernement entendait entamer ses négociations avec l’Union européenne. Aujourd’hui, le pays n’a pas de position claire sur les relations qu’il souhaitera entretenir dans le futur avec son plus grand partenaire commercial.

Les marchés, qui ont longtemps valorisé la livre sterling, les obligations souveraines et les actions britanniques sur la base d’un « soft Brexit » qui permettrait une transition bien organisée vers une nouvelle vie en dehors de l’Union européenne (UE), doivent maintenant tenter d’interpréter les risques qui sont en train d’émerger. Les options possibles, ou les conséquences imprévues, vont d’un éventuel Brexit sans accord – chaotique – à une série d’accords alternatifs, en passant par une intensification de la division politique britannique si un second référendum était envisagé. Mais commençons par prendre un peu de recul et examinons les événements récents qui ont mené le Royaume-Uni dans l’impasse actuelle.


Mauvais calculs politiques

En janvier 2013, le Premier ministre britannique de l’époque, David Cameron, avait promis un référendum dans le but de mettre fin à des décennies de luttes intestines au sein du Parti conservateur. « Il est temps de régler cette question européenne dans la politique britannique » et de donner aux électeurs « un choix très simple, dedans ou dehors », avait déclaré M. Cameron. Le 23 juin 2016, l’électorat britannique votait en faveur d’une sortie de l’UE à une majorité de 51,9%. M. Cameron démissionnait alors et était remplacé par Theresa May, qui allait ensuite fixer unilatéralement un délai de deux ans pour que le Royaume-Uni quitte l’UE le 29 mars 2019 à 11 heures, heure de Londres.

Mme May a fait par la suite une autre erreur stratégique, en organisant des élections législatives afin de renforcer sa majorité au Parlement britannique. Le résultat obtenu en 2017 a eu l’effet inverse, les conservateurs se retrouvant privés de leur majorité et Theresa May dépendante du soutien du Parti unioniste démocrate (DUP) d’Irlande du Nord : la frontière avec la République d’Irlande est alors devenue un obstacle majeur dans les négociations.

La semaine dernière, le 15 janvier, après un report du vote un mois plus tôt afin d’éviter une défaite certaine, Theresa May a présenté aux députés l’accord de retrait conclu par son gouvernement avec l’Union européenne ; il s’en est suivi le pire vote de rejet qu’ait connu l’histoire parlementaire britannique. Le lendemain, le gouvernement de Mme May parvenait à se maintenir malgré une motion de censure, grâce au soutien du DUP et des défenseurs du Brexit (Brexiteers) du parti conservateur, qui avaient voté contre son accord un jour plus tôt.

La Première ministre s’est engagée à présenter au Parlement le 29 janvier un accord de retrait revu. Si sa proposition est à nouveau rejetée, quatre scénarios sont envisageables : le parti travailliste pourrait déposer une deuxième motion de censure contre le gouvernement ; il pourrait aussi appeler à la tenue d’un deuxième référendum ; le Royaume-Uni pourrait demander un report de l’échéance prévue à l’Article 50 ou bien la Première ministre pourrait démissionner (ou être contrainte de le faire).

On a menti aux Britanniques…

Mensonges et retards

« On a menti aux Britanniques », a déclaré le président français Emmanuel Macron lors d’un discours prononcé le 16 janvier en Normandie. « Les Britanniques sont les premiers perdants ... », a-t-il précisé, ajoutant par ailleurs que « nous sommes déjà allés aussi loin que nous le pouvions », douchant ainsi les espoirs de nouvelles concessions de l’UE au Royaume-Uni.

À l’heure où nous écrivons ces lignes, la Première ministre Theresa May resterait opposée à l’idée de demander un report de la date de sortie britannique de l’UE. Tout report interférerait en effet avec les élections au Parlement européen qui auront lieu en mai de cette année, et soulèverait de nombreuses interrogations quant à la gestion de l’élection des représentants britanniques. D’autres interrogations surgiraient aussi sur le pourquoi d’un tel report. En vertu du projet de loi actuel sur le retrait, Mme May peut demander une prolongation allant jusqu’à la fin du mois de décembre de cette année.

La Première ministre refuse également d’exclure la possibilité d’un Brexit sans accord, qui priverait alors le Royaume-Uni le 30 mars d’une période de transition pour renégocier sa relation avec l’UE. Pour illustrer le chaos politique dans lequel se trouve aujourd’hui le pays, le dirigeant du parti travailliste Jeremy Corbyn, dont l’objectif est de renverser le gouvernement et d’organiser des élections législatives, a refusé de rencontrer Mme May tant que l’option d’une sortie sans accord resterait sur la table. Or, si elle acceptait d’éliminer cette dernière, Theresa May provoquerait une scission de son propre parti.

Entre-temps, le gouvernement britannique a débloqué près de 2 milliards de livres sterling (GBP) en faveur de mesures anticipant une sortie « sans accord », visant par exemple à gérer les files de camions qui seraient immobilisés sur les autoroutes ou à stocker des denrées alimentaires et des médicaments. Dans le pire des cas, le Brexit pourrait provoquer une augmentation des droits de douane de plus de 6 Md GBP, un renchérissement du coût de la vie, un ralentissement des expéditions transfrontalières ainsi que de la croissance du produit intérieur brut du Royaume-Uni.

D’autres États, dont la France et l’Allemagne, ont également renforcé leurs dispositions en vue d’une éventuelle sortie sans accord, notamment en prévoyant une augmentation du nombre de leurs douaniers.

Trente mois plus tard, il y a fort à parier que le public britannique soit encore très peu au fait des conséquences de sa décision collective et des implications des différentes options existantes.

Engagements et enjeux

Les dix semaines de débat qui ont précédé le vote de 2016 n’ont pas permis d’expliquer les enjeux d’une sortie de l’UE aux électeurs du Royaume-Uni, ni de leur faire entendre les véritables choix qui se présentaient à eux. Trente mois plus tard, il y a fort à parier que le public britannique soit encore très peu au fait des conséquences de sa décision collective et des implications des différentes options existantes.

L’UE est le premier partenaire commercial du Royaume-Uni. Les exportations britanniques de biens et de services vers l’UE se sont élevées à 274 Md GBP en 2017, soit 44% de leur total, tandis que 53% des importations britanniques, soit 341 Md GBP, provenaient de l’UE.

En tant qu’État membre, le Royaume-Uni est le seul parmi les 28 pays qui composent l’Union en ce moment à pouvoir se prévaloir d’une série d’exemptions relatives aux lois et aux institutions de l’UE. Le pays a sa propre devise et sa propre politique monétaire, sans aucune obligation de devoir adhérer à la zone euro. Il conserve la supervision des banques britanniques et n’est pas membre des accords de Schengen sur le contrôle aux frontières. Il bénéficie également d’une remise sur le budget commun de l’UE, peut choisir d’appliquer ou non des mesures concernant la justice et les affaires intérieures et est exempt du contrôle de son droit du travail par la Cour de justice de l’Union européenne.

Néanmoins, tous les États membres de l’UE ont quatre obligations principales envers le bloc européen. Il s’agit des engagements en faveur de la libre circulation des biens, des services, des capitaux et des personnes, qui ne peuvent faire l’objet d’un « choix à la carte » qui nuirait à la valeur de l’adhésion des autres États.


Le « filet de sécurité » irlandais

La question du « filet de sécurité irlandais » (« backstop ») touche à ces quatre engagements. En raison de la dépendance du gouvernement conservateur à l’égard du DUP pour préserver une majorité parlementaire, la question de la gestion de la seule frontière terrestre existant entre le Royaume-Uni et l’UE est devenue centrale. L’UE et le Royaume-Uni ont signé un accord sur un « filet de sécurité » en décembre 2017. Aucune des deux parties ne souhaite en effet établir une frontière internationale matérielle entre l’Irlande du Nord et la République d’Irlande une fois que le Royaume-Uni aura quitté l’UE. L’enjeu est sensible, pour des raisons à la fois pratiques et historiques.

Le « filet de sécurité » impliquerait que le Royaume-Uni demeure membre de l’union douanière européenne au-delà de décembre 2020, période durant laquelle le Royaume-Uni pourrait signer, mais pas appliquer, de nouveaux accords commerciaux avec d’autres pays. Le problème juridique qui se pose, c’est que l’UE ne peut pas garantir la date de fin de cette transition, car cette dernière dépend de négociations futures ; elle ne veut cependant pas non plus que le Royaume-Uni profite des avantages du marché unique tout en étant dispensé des obligations qu’implique une adhésion à l’UE.

La libre circulation des personnes a dominé le débat dans la perspective du vote de 2016 et constituait, dès le début du mandat de Theresa May, et avant même que celle-ci n’entame des pourparlers avec la Commission européenne, une ligne rouge dans les négociations. Mme May, ancienne ministre de l’Intérieur britannique, a souvent été perçue comme très soucieuse de la limitation de l’immigration au Royaume-Uni, avant même le vote portant sur le Brexit. À bien des égards, l’enjeu du contrôle de l’immigration a pris le pas, dans le débat national du Royaume-Uni sur sa relation future avec l’UE, sur ceux du transport de marchandises et de la fourniture de services transfrontaliers.

Les partisans britanniques du Brexit ont promis que, indépendamment du « filet de sécurité » irlandais, de très nombreux accords de libre-échange pourraient être conclus par le Royaume-Uni une fois qu’il serait libéré de ses engagements commerciaux avec l’UE. Ils ont sans doute oublié que les accords commerciaux sont devenus plus difficiles – et absolument pas plus simples – à négocier depuis ces vingt dernières années, durant lesquelles les populations ont constaté qu’un libre-échange véritable avait des implications, bonnes ou mauvaises, pour leurs secteurs d’activité et leurs marchés du travail domestiques, ainsi que pour leur souveraineté nationale, puisqu’il limite la capacité de leurs gouvernements à légiférer et à réglementer leurs économies.

Ce n’est pas un hasard si le dernier accord commercial mondial à avoir été passé remonte à la création de l’Organisation mondiale du commerce en 1995. L’OMC tente de négocier un nouvel accord depuis 2001 et, entre-temps, l’UE a signé une série d’accords de libre-échange avec d’autres pays, notamment le Japon, Singapour, le Canada et la Corée du Sud.


Une Europe unie

Depuis le référendum britannique de 2016, la division et le chaos politique se sont intensifiés au Royaume-Uni. Les 27 États membres restants de l’Union européenne se sont rarement montrés aussi unis pour leur part. Alors que de nombreux pays de l’UE redoutaient que les négociateurs britanniques mettent à l’épreuve leur solidarité, le Royaume-Uni s’est retrouvé bien seul. Cet isolement ne pourra que s’accentuer au fur et à mesure que les négociations de fond commenceront, par exemple sur les droits de pêche ou les services financiers.

Il faut également garder à l’esprit que les principaux partenaires commerciaux du Royaume-Uni, l’Allemagne et la France, ont chacun d’autres priorités internationales, notamment la gestion de mouvements politiques populistes au sein de leurs pays respectifs, ainsi que des difficultés à leurs propres frontières. Ils n’ont aucune raison d’offrir au Royaume-Uni, qui sera bientôt un rival sur le plan commercial, quoi que ce soit qui porterait atteinte aux règles mêmes de l’Union européenne, ou qui rendrait le Brexit attrayant aux yeux de leurs propres partis populistes.

Il faut également garder à l’esprit que les principaux partenaires commerciaux du Royaume-Uni, l’Allemagne et la France, ont chacun d’autres priorités internationales…

Quelles conséquences pour l’investissement ?

Le premier point qu’il convient de noter, c’est que si la Grande-Bretagne se retirait de l’UE le 30 mars sans période de transition, la Banque d’Angleterre (BoE) pourrait devoir relever ses taux d’intérêt, comme elle l’a elle-même déclaré, l’inflation pourrait atteindre 6,5% et les prix de l’immobilier baisser de 30%. Le déficit courant du Royaume-Uni, le plus important de toutes les grandes économies, est dépendant de l’investissement étranger.

Néanmoins, les conséquences de la plupart de ces mauvaises nouvelles ont déjà été répercutées sur les actifs britanniques. La livre sterling a ainsi rebondi après les votes du Parlement du Royaume-Uni, reflétant le point de vue selon lequel la perspective d’élections législatives anticipées et d’un éventuel gouvernement travailliste, aux orientations très incertaines, s’éloigne toujours plus. Les marchés font également confiance au gouvernement de Mme May pour obtenir le soutien nécessaire à un accord revu et, au pire, à la détermination du Parlement pour éviter une sortie sans accord.

En ce qui concerne les devises, nous sommes obligés de procéder à une évaluation fondée sur des probabilités. Tout bien considéré, si l’option politique par défaut reste pour le moment un Brexit sans accord, elle est aujourd’hui moins probable, et nous pensons qu’un « soft Brexit » (voire une absence de Brexit) serait positif pour la GBP.

Le rendement des emprunts d’État britanniques à 10 ans est passé d’un creux de 1,19% en début d’année à 1,35% la semaine dernière.

S’agissant des actions, les ventes à découvert sont 2,5 fois plus importantes pour les actions britanniques exposées au marché intérieur que pour les entreprises exportatrices, qui ont bénéficié de la faiblesse de la GBP. Les investisseurs nationaux ont majoritairement surpondéré ces dernières depuis le référendum, et pourraient inverser leur position en cas de « soft Brexit ». Cela explique pourquoi, depuis le vote de 2016, l’indice FTSE100, composé en grande partie d’entreprises exportatrices, a chuté de 2% en EUR et gagné 12% en GBP. Cela indique également que, à l’inverse, un « soft Brexit » serait plus avantageux pour les sociétés nationales opérant en GBP.

« Je n’accorderais pas beaucoup de poids à ces mouvements de très court terme », a déclaré le gouverneur de la BoE, Mark Carney, le 16 janvier. « Le marché est dans l’expectative », a-t-il ajouté. Face à une telle incertitude, nous ne pouvons qu’encourager les investisseurs à examiner dans le détail leur exposition aux actifs britanniques et européens et à suivre de près l’évolution de la situation.

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