Ausblick 2024: Endlich Zinssenkungen

Kernpunkte:

• Die Anlegerinnen und Anleger werden 2024 mit einem nachlassenden globalen Wachstum, einem anhaltenden Rückgang der Inflation und geopolitischen Risiken konfrontiert sein.
• Unseres Erachtens kann ein starker Abschwung in den USA vermieden werden, bei Zinssenkungen im zweiten Halbjahr. In der Eurozone könnte das Wachstum etwas kräftiger ausfallen. Chinas Wachstum dürfte sich abschwächen, während in Japan die Negativzinspolitik beendet werden dürfte.
• In unseren Multi-Asset-Portfolios bleiben wir bezüglich Risiken neutral. Wir wägen ab zwischen dem positiven Einfluss der jüngst robusten Wirtschaft und der Disinflation einerseits und den erwarteten verzögerten Effekten höherer Kreditkosten andererseits.
• Der Höchststand der Renditen und eine weiche Landung der Wirtschaft dürften ein günstiges Umfeld für erstklassige Anleihen bieten. Wir erwarten für den S&P 500 einen Zuwachs durch Gewinnwachstum.

Werden die Notenbanken die Zinsen senken können?

Die Gesamtinflation dürfte 2024 unseres Erachtens in vielen Industrieländern auf 2% bis 3% zurückgehen. Dieses Niveau liegt über dem üblichen Inflationsziel von 2%, ist aber niedrig genug, um in der zweiten Jahreshälfte in den USA und Mitte des Jahres in der Eurozone Zinssenkungen zu ermöglichen.

Wie stark werden die Zinsen gesenkt? Die Weltwirtschaft hat sich seit dem letzten Zinssenkungszyklus Anfang 2020 verändert. Unter anderem spricht nun einiges für eine etwas höhere Inflation. Die Staatsausgaben sind gestiegen. Zum Teil wurden grüne Investitionen finanziert und Lieferketten umgestaltet. Diese langfristigen Veränderungen sorgen für einen globalen Investitionsboom. Die Arbeitsmärkte sind indes angespannt. Das von den Notenbanken als „neutral“ erachtete Zinsniveau, welches das Wachstum weder fördert noch bremst, liegt jetzt möglicherweise höher.

Begrenztes Wachstum mit Beschleunigung später im Jahr 2024

Nach einer derart aggressiven Straffung der Geldpolitik scheint es unwahrscheinlich, dass die Weltwirtschaft nicht zumindest eine Zeit lang unterhalb des Trends wächst. Die US-Wirtschaft wird sich 2024 verlangsamen. Die rückläufigen Unternehmensinvestitionen, die Zinszahlungsschwierigkeiten kleiner Unternehmen, der Gewerbeimmobilienmarkt sowie die Zahlungsrückstände bei Kreditkartenforderungen und Autokrediten sind Anzeichen von Stress. Das Lohnwachstum kann jetzt kaum mit der Inflation Schritt halten. Zudem schmälern die steigenden Zinszahlungen das Einkommen der privaten Haushalte stärker. In der Eurozone, wo man sich stärker auf Bankkredite stützt und Hypotheken häufiger refinanziert, wurde die Wirtschaft von den höheren Zinsen schneller getroffen. Hier ist 2024 mit einer begrenzten Erholung zu rechnen.

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Politik wieder im Vordergrund: US-Präsidentschaftswahl

Der politische Diskurs wird angesichts des knappen Rennens um das Weisse Haus noch kämpferischer werden. Dem amtierenden Präsidenten steht ein schwieriges Jahr bevor: Die nachlassende Wirtschaft, die steigende Arbeitslosigkeit und die Aussenpolitik sorgen für Gegenwind. Die Wahl wird Fragen zu möglichen Steuersenkungen, einer Verschärfung der protektionistischen Handelspolitik, der Unterstützung der Ukraine und der Nachhaltigkeit des Haushaltsdefizits aufwerfen. Wir erkennen weder bei den Demokraten noch bei den Republikanern den unmittelbaren Willen, die steigenden Staatsschulden zu bekämpfen. Es besteht ein breiter Konsens darüber, China weiterhin als Konkurrent und Gegner zu behandeln.

Zu beobachtende Risiken: geopolitische und finanzielle Instabilität

Die Verschärfung des globalen Wettbewerbs und der Konflikte stellt die Fähigkeiten der politischen Entscheidungsträger auf eine Belastungsprobe. Überall auf der Welt werden die Lieferketten und Kapitalflüsse neu organisiert. Die Spannungen zwischen den USA und China, unter anderem wegen Taiwan, der Krieg Russlands gegen die Ukraine und der Israel-Hamas-Konflikt stellen wichtige Risikoquellen dar. Für eine Reihe von Finanzinstituten sind Ausfälle bei gewerblichen Immobilienkrediten ein weiteres Risiko. Zudem ist die Wachstumsabschwächung für die Nachhaltigkeit der Staatsfinanzen ein Problem.

Interessanterweise haben steigende Anleihenrenditen noch nicht zu einer starken Ausweitung der Kreditspreads geführt – der von Unternehmen auf ihr Fremdkapital gezahlten Prämie gegenüber der Staatsanleihenrendite. Dies hat dazu beigetragen, Ausfälle und Konkurse und damit auch Arbeitsplatzverluste in Grenzen zu halten. Unser Basisszenario lautet nach wie vor, dass die Unternehmen, die Arbeitsplätze und das Wachstum im Zuge einer begrenzten Verschlechterung der Kreditbedingungen weiterhin vor einer deutlicheren Abschwächung bewahrt werden dürften.

Schmaler Pfad zu einer weichen Landung

Insgesamt sind die Märkte weiterhin zwischen den für längere Zeit höheren Zinsen und Rezessionsängsten gefangen. In unserem Basisszenario für 2024 erwarten wir nach wie vor, dass die Nachfrage in den USA nachlässt und sich dadurch das Wachstum abschwächt. Dies würde die Disinflation unterstützen und es der Fed ermöglichen, die Leitzinsen ab dem zweiten Halbjahr auf ein neutrales Niveau zu senken. Doch der Pfad ist schmal, und es bestehen Abwärts- und Aufwärtsrisiken.

In der Vergangenheit währten Pausen in geldpolitischen Straffungszyklen in der Regel nicht lange. Die Performance der Aktienmärkte wiederum hing weitgehend von der anschliessenden Entwicklung der Inflation und insbesondere des Wachstums ab. Wenn die Inflation unter Kontrolle war und sich das Wachstum stabilisierte, entwickelten sich Aktien gut, und die Leitzinsen veränderten sich kaum (z.B. 1995, 2006). Wenn die Inflation problematisch war und/oder eine Rezession folgte, gerieten Aktien unter Druck, und die Geldpolitik veränderte sich stärker nach oben oder unten (z.B. 1981, 2000).