Stratégie d'investissement Asie  

09/08/2016

LE RETOUR DE LA « CÉLÈBRE BoJ »

La Banque du Japon (BoJ) a déçu les marchés en ne prenant aucune mesure agressive visant à relancer la croissance économique et à enrayer l’appréciation du yen (JPY). Plombés par la hausse de leur monnaie, de nombreux secteurs, notamment les sociétés exportatrices, plaçaient leurs espoirs dans une intervention monétaire musclée qui ne s’est jamais concrétisée.

 

Lors de sa réunion du 29 juillet 2016, la BoJ a maintenu son objectif d’augmentation annuelle de la base monétaire1 à JPY 80’000 milliards et laissé les taux d’intérêt de référence inchangés. En revanche, elle a étendu son programme d’achats de fonds indiciels cotés (Exchange-Traded Fund, ETF) de JPY 3’000 à 6’000 milliards et son programme de prêts2 de USD 12 à 24 milliards. A notre avis, ces mesures ne sont toutefois que des ajustements mineurs du programme d’assouplissement monétaire de la BoJ.

L’immobilisme de la BoJ ne signifie pas autant qu’elle a cessé ses efforts en matière d’assouplissement monétaire. Suite à la réunion de la BoJ, son gouverneur, Haruhiko Kuroda, a rappelé que la banque disposait toujours d’une certaine marge de manœuvre en matière d’achats d’actifs5 ou d’ajustement des taux d’intérêt. Il a également demandé au comité monétaire de la BoJ de procéder à un examen approfondi de sa politique d’ici au mois de septembre, ouvrant peut-être la voie à l’introduction de mesures fondamentales innovantes à l’avenir. Les déclarations du comité monétaire faisant suite à la réunion ont suggéré que les « effets synergiques » entre les politiques monétaires et budgétaires3 influeront directement sur leurs vues politiques, et le cabinet du Premier ministre Shinzo Abe a lancé une série de mesures de JPY 6’000 milliards (USD 44 milliards) visant à relancer l’économie. Les premières indications font état d’une enveloppe de JPY 28’000 milliards, dont JPY 7’500 milliards seront consacrés aux dépenses publiques au cours de l’exercice en cours. Ces mesures soulignent que le gouvernement et la Banque centrale du Japon se réservent la possibilité d’intervenir de manière plus coordonnée dans les mois à venir.

Nous sommes toutefois convaincus que la BoJ a fait une erreur en prenant des mesures de relance ne répondant pas aux attentes du marché, ce qui n’a fait qu’alimenter le scepticisme quant à son engagement en faveur de la relance économique (réflation)4. La BoJ a déjà peiné à se forger une crédibilité, notamment en raison de sa tolérance envers la déflation chronique. Les mesures timides visant à enrayer l’appréciation du yen combinées à la rapide baisse des attentes en matière d’inflation ont semé encore plus de doutes. En ce qui concerne la présentation au marché de ses interventions futures, le comité monétaire de la BoJ a maintenu ses projections en matière d’inflation, tout en révisant à la hausse ses prévisions pour l’exercice 2017. Il a également souligné que l’objectif d’inflation de 2% pourrait ne pas être atteint dans les délais fixés, concédant que l’inflation pourrait être inférieure aux attentes et que les mesures politiques pourraient ne pas porter leurs fruits. Certes, la réaction négative des électeurs, au Japon comme à l’étranger (par exemple aux Etats-Unis) a limité la marge de manœuvre de la BoJ en matière d’achats d’actifs5 et d’ « hélicoptère monétaire »6. La BoJ semble toutefois être réticente à recourir à ces instruments.

Si une partie des acteurs du marché espère que l’évaluation globale de la BoJ de septembre permette enfin de stimuler les marchés japonais et mondiaux, nous pensons que le calendrier sera trop serré pour permettre une telle amélioration. Ceci s’explique par le fait que l’ordre dans lequel les mesures sont prises revêt une importance cruciale : à notre avis, les décideurs politiques japonais ont fait fausse route dès le début. La difficulté du processus de budgétisation signifie que le Japon a probablement raté l’occasion d’augmenter son budget supplémentaire cette année. La BoJ et le cabinet Abe ont toutefois décidé d’adopter un programme monétaire et budgétaire coordonné plutôt que de maintenir, pour l’instant, une certaine distance entre les deux politiques. En conséquence, plusieurs éléments du prochain programme de relance budgétaire (par exemple, la distribution de bons d’achat qui, selon certains, serait le principal moteur de la politique d’hélicoptère monétaire) seront conçus et considérés comme des postes de dépenses traditionnels (c’est-à-dire la manière dont ils sont financés et dont ils interagissent avec la politique monétaire). De plus, ni la Réserve fédérale américaine (Fed) ni la BoJ n’ont organisé de réunion de politique monétaire au mois d’août, et nous ne pensons pas que le symposium économique de Jackson Hole (25-26 août 2106) changera significativement la politique monétaire – les principales banques centrales ayant été invariablement incapables d’introduire un changement de régime au cours des dernières années. La BoJ sera alors confrontée à une exceptionnelle période de volatilité politique, engendrée par la campagne électorale américaine aux mois de septembre et octobre. La politique japonaise étant étroitement liée aux événements politiques américains, une campagne présidentielle difficile et incertaine ne manquerait pas d’exercer de nouvelles pressions sur la BoJ. Autrement dit, la prochaine occasion de la Banque du Japon de modifier sa politique monétaire de manière significative pourrait ne pas être avant le mois de décembre 2016, voire en 2017.

En conclusion, le nouveau programme d’assouplissement de la BoJ a fortement déçu les marchés. Si nous pensons toujours que les prochaines mesures de relance budgétaire permettront de limiter les risques baissiers au sein de l’économie japonaise, nous doutons que le Japon pourra, à court terme, dissiper les incertitudes relatives à la politique à long terme de la BoJ. En l’absence d’une clarification de la stratégie politique du Japon, nous pensons que de meilleures opportunités d’investissement se présenteront sur d’autres marchés. Nous continuerons néanmoins de suivre les discussions politiques dans l’attente d’une évolution positive qui nous ferait changer d’opinion.

Source de toutes les données économiques : Banque du Japon
Source de toutes les données sur les marchés : Bloomberg, 29 juillet 2016

********

1La base monétaire se réfère à la quantité de monnaie mise en circulation par une banque dans l’économie.
2Le programme de prêts est une mesure temporaire prise par la Banque du Japon qui vise à fournir des prêts aux établissements financiers privés et à stimuler les prêts bancaires.
3Stratégie visant à synchroniser la politique monétaire d’une banque centrale (taux d’intérêt et masse monétaire) avec la politique budgétaire d’un gouvernement (dépenses et impôts) afin de relancer l’activité économique
4La réflation est un type de politique qui permet de relancer la croissance économique à la suite d’un ralentissement en recourant à des instruments comme les taux d’intérêt et les réductions d’impôts, ainsi que des modifications de la masse monétaire.
5Un programme d’achats d’actifs permet à une banque centrale de racheter divers titres financiers sur le marché ouvert afin de favoriser une baisse des taux d’intérêt à court terme.
6Le concept d’hélicoptère monétaire (ou « helicopter money ») suggère que les autorités peuvent s’efforcer de stimuler la demande dans une économie déprimée en faisant tourner la planche à billets et en distribuant cet argent directement aux consommateurs sous la forme de dépenses publiques financées par une banque centrale.


 

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