Stratégie de placement  

17/12/2015

STRATEGIE DE PLACEMENT - GESTION PRIVEE - 1ER TRIMESTRE 2016 : DANS LA CONTINUITE

Quand bien même les cycles économiques ne se calent généralement pas sur les années calendaires, la publication de perspectives annuelles est toujours une bonne occasion de passer en revue et de reconsidérer nos convictions et notre positionnement. Notre scénario de base à l’orée de 2016 est que le cycle actuel, caractérisé par une croissance faible mais stable des moteurs d’activité essentiellement tertiaires, un essoufflement du commerce mondial et une certaine « inversion » de la mondialisation, est assez solide pour perdurer l’an prochain. Les surprises, à la hausse comme à la baisse, pourraient venir d’une évolution marquée du dollar américain (USD) et des prix du pétrole.

Le cycle économique et financier actuel, qui dure depuis quatre ans déjà, est en fait nettement plus avancé que ne le laissent penser les débats en cours sur l’évolution des taux d’intérêt américains. Son caractère asynchrone et son rythme modéré en font aussi un cycle relativement atypique au regard de l’expérience passée. Il y a un an, dans cette même publication, nous avions essayé d’évaluer les niveaux de croissance potentielle de chacune des grandes économies et avions alors conclu à un changement de paradigme, avec une évolution vers une croissance mondiale durablement faible, dont les implications ne manqueraient pas d’être importantes. Les contraintes auxquelles fait face l’économie mondiale sont surtout d’ordre structurel, même si certains facteurs cycliques jouent également. Nous avions notamment évoqué les tendances anémiques en matière de démographie et de productivité (deux éléments déterminants pour la croissance potentielle d’une économie), ainsi que le fardeau de la dette et des capacités excédentaires persistantes. Deux nouveaux facteurs sont venus s’ajouter en 2015 : d’une part, la transformation de l’économie chinoise, en cours depuis un certain temps mais qui a vraiment commencé à pénaliser la croissance mondiale l’an dernier et, d’autre part, la force du dollar américain qui a pesé sur la situation économique et financière des marchés émergents et mis à nu leurs propres déséquilibres, en particulier l’accumulation de dette privée.

Pour 2016, nous continuons de tabler sur une croissance de l’économie mondiale de 2,5 à 3,0%, un rythme inférieur aux attentes du consensus et aux prévisions du Fonds monétaire international (FMI) (qui prévoient tous deux une croissance excédant 3,0%), mais qui reste supérieur à la croissance potentielle, que nous estimons à 2,0% environ. Les Etats-Unis devraient poursuivre sur le même mode que celui des six dernières années, avec une croissance comprise entre 2,0% et 2,5%. Notre propre prévision est de 2,1%, un taux inférieur aux attentes du consensus mais supérieur au potentiel. Pour la zone euro, la croissance devrait, selon nos estimations, se stabiliser autour de 1,5%, un taux là encore inférieur aux prévisions du consensus mais supérieur au potentiel. La Chine devrait, quant à elle, poursuivre son lent ajustement (nous prévoyons une croissance de 6,3% contre 6,5% pour le consensus, mais un potentiel de 5,0%).

La seconde caractéristique distinctive du cycle économique actuel est qu’il est tiré essentiellement par le secteur tertiaire (services et consommation domestique), que ce soit dans les pays développés ou émergents. Les secteurs manufacturiers et industriels ont été victimes de l’ajustement subi par les marchés des matières premières, la faiblesse des prix ayant affecté la production des produits énergétiques.

Les services n’étant pas inclus dans les chiffres du commerce de marchandises, le cycle actuel est également caractérisé par une croissance nettement plus faible des échanges mondiaux en comparaison des cycles précédents. Ce ralentissement semble davantage lié à des facteurs structurels qu’à une faiblesse de la demande mondiale. Le phénomène a encore été amplifié par les tentatives des différents pays d’assurer leur indépendance énergétique dans un contexte marqué par des évolutions géopolitiques majeures. La baisse des prix du pétrole a indéniablement un impact important sur le commerce international dans la mesure où elle modifie radicalement la carte des déséquilibres mondiaux.

Enfin, parallèlement au ralentissement des échanges, c’est une décennie de mondialisation qui touche à sa fin. Même dans des conditions de croissance mondiale stable, les exportations des pays émergents sont faibles par rapport aux chiffres historiques, ce qui se traduit par une diminution à la fois des investissements, des transferts de technologies et de connaissances et des avantages de la spécialisation et, partant, par une moindre croissance de la productivité. Le différentiel de croissance entre les économies émergentes et les économies développées, déjà bien réduit, devrait donc continuer à se normaliser.

La probabilité de réalisation du scénario de base que nous venons de décrire est, selon nous, de l’ordre de 60%. On ne peut toutefois exclure des surprises, tant positives que négatives (probabilité de 20% pour chacune) en fonction de l’évolution du dollar américain et des matières premières.

La forte synchronisation observée depuis les années 90 entre le dollar américain et le cycle des matières premières est étroitement associée à l’influence économique grandissante de la Chine. La décennie 2000-2010 a ainsi été caractérisée par un dollar faible et une hausse des prix des matières premières, entraînant une envolée des investissements dans les pays émergents (producteurs de matières premières). Les dernières années ont, à l’inverse, été marquées par un dollar solide et un repli des prix des matières premières, permettant aux pays occidentaux (consommateurs de matières premières) de reprendre le flambeau en termes de croissance et créant les conditions d’une déflation généralisée sur les marchés mondiaux des biens.

Si le choc causé par le tandem « dollar fort/prix des matières premières faibles » venait à s’atténuer au cours de l’année 2016, la croissance du PIB et des échanges mondiaux devrait quelque peu s’améliorer, dans la mesure où les pays producteurs seront moins contraints d’ajuster leurs dépenses. Si, au contraire, les effets de ce choc s’intensifient, des défaillances pourraient commencer à apparaître dans la sphère de production, avec un risque de cassure du cycle actuel et de plongée de l’économie mondiale dans la récession, Chine et Etats-Unis en tête.

Pour conclure, à l’heure actuelle, les indicateurs économiques et financiers laissent penser qu’en 2016, la croissance s’inscrira dans la continuité des dernières années, soutenue par la demande des pays développés et une certaine stabilisation de la production industrielle, mais toujours minée par les ajustements structurels dans les économies émergentes. Si la faiblesse de l’inflation est source d’inquiétudes pour certains pays, la déflation ne menace pas pour autant l’économie mondiale dans son ensemble, les pressions baissières sur les prix étant toujours imputables essentiellement à la diminution des prix des matières premières.
En fait, c’est ce que l’on pourrait considérer comme une « bonne » désinflation puisqu’elle dope le revenu réel des consommateurs.

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