Stratégie d'investissement  

20/02/2017

Point de vue du CIO: Le franc suisse et une année électorale européenne chargée

Stéphane Monier Head of Investments, Lombard Odier Private Bank

Les élections prochaines aux Pays-Bas, en France, en Italie et en Allemagne pourraient voir le renforcement des partis populistes et anti-européens. Néanmoins, l’embellie de l’économie européenne se poursuit. Nous pensons que la résilience économique du continent pourrait être une force de marché plus puissante que la politique cette année. Parallèlement, le franc suisse devrait jouer un rôle important dans l’atténuation du risque politique. 
 

Stéphane Monier
Responsable des investissements, Lombard Odier Private Bank

Malgré un état de crise quasi perpétuel, l’économie européenne continue à afficher une croissance supérieure à sa tendance à long terme.
Alors que tous les regards étaient tournés vers les querelles internes en 2016, y compris le Brexit et le référendum en Italie au mois de décembre, la Commission européenne estime que les 28 économies de l’UE ont enregistré de la croissance (et l’Italie a affiché une croissance de 0,9%, son taux le plus élevé depuis 2010). Au dernier trimestre 2016, la croissance économique dans la zone euro a été supérieure à celle des Etats-Unis et, pour la première fois depuis près de 10 ans, la Commission prévoit aussi de la croissance pour 2017 et 2018. En Europe, le taux de chômage a continué de baisser en décembre, l’inflation globale a augmenté davantage que prévu en janvier et l’indice des directeurs d’achat de la zone euro – qui mesure les projections prospectives – a atteint son plus haut niveau depuis sept ans1.

Toutefois, la robustesse de la croissance doit être placée dans un contexte de risques politiques considérables.
L’année 2017 comporte au moins quatre événements à haut risque: les élections aux Pays-Bas en mars, les élections présidentielles et législatives en France en avril-juin, probablement des élections en Italie durant l’été, et les élections en Allemagne en septembre. Dans ces quatre pays, il se peut que les partis populistes, anti-européens, accèdent au pouvoir, poursuivent des politiques compromettant la croissance et organisent des référendums pour abandonner l’euro. Les risques politiques sont donc considérables, menaçant non seulement l’avenir de la monnaie unique, mais aussi le projet européen au sens large.

Ces risques peuvent avoir un impact majeur mais la probabilité qu’ils se matérialisent reste relativement faible à notre avis.
Les partis eurosceptiques recueillent actuellement un taux inquiétant de 25 à 30% d’intentions de vote en France, Italie et aux Pays-Bas2. Mais la structure des systèmes politiques de ces pays (qui reposent sur la représentation proportionnelle ou sur des tours successifs où les candidats sont éliminés en France) signifie qu’ils pourront difficilement accéder au pouvoir. Même en cas de forte participation aux scrutins nationaux, nous estimons que les demandes de formation d’une coalition et les objections populaires vont probablement réduire l’impact de ces partis. En France, même une victoire présidentielle de Marine Le Pen – à laquelle nous attribuons une probabilité de 20% – pourrait être tempérée par un parlement plus modéré, où la majorité des décisions politiques sont prises.

Notre scénario de base est qu’aucun parti eurosceptique n’accédera au pouvoir et n’organisera un référendum pour abandonner l’euro en 2017.
L’Italie nous semble présenter le niveau de risque le plus élevé. En effet, une coalition du Mouvement 5 étoiles avec un autre parti anti-européen est possible, l’économie est dans un piètre état et la défiance des Italiens à l'égard de l’euro est forte. Nous pensons aussi que si aucun parti anti-européen n’arrive à accéder au pouvoir, la colère populaire et la méfiance pourraient se renforcer et engendrer des problèmes pour les années à venir. Parallèlement, le prolongement de la crise de la dette grecque pèse toujours sur le sentiment à l’égard de l’Europe.

Nous pensons toutefois que la valorisation des actifs européens intègre des risques significatifs.
Les actions européennes s’échangent actuellement à environ 14 fois les estimations bénéficiaires du consensus Bloomberg 2017, contre 18 fois pour leurs homologues américaines3. Des résultats électoraux favorables cette année pourraient selon nous supprimer une grande partie de la décote européenne. Etant donné un environnement macroéconomique et une dynamique bénéficiaire positifs, nous maintenons la légère surpondération du niveau général de risque des actions dans les portefeuilles et avons commencé à réduire notre sous-pondération dans les actions européennes en janvier.

Dans l’univers du revenu fixe, l’écart entre les obligations à 10 ans françaises et allemandes a atteint son plus haut niveau depuis quatre ans à la mi-février. Nous conservons notre sous-pondération des obligations souveraines européennes (et des marchés développés de manière générale) compte tenu de la hausse de l’inflation et d’une probable réduction du programme d’assouplissement quantitatif de la Banque centrale européenne à partir du mois d’avril. Cependant, nous pensons que la forte hausse des rendements à long terme dans les pays européens périphériques pourrait être exagérée. Les rendements portugais à 10 ans ont atteint 4,2% le 7 février, un chiffre qui pourrait sembler intéressant au vu du retour de la croissance du pays, de la faible inflation, de l’excédent de la balance courante et du déficit public gérable.

Nous misons sur le franc suisse (CHF), qui nous semble être un véhicule intéressant pour couvrir le risque politique européen en 2017. Nous pensons que le franc suisse représente un placement refuge plus naturel que l’or ou les bons du Trésor américains si les investisseurs éprouvent des inquiétudes vis-à-vis de l’Europe et de la monnaie unique. Nous pensons que le risque accru lié aux prochaines élections européennes devrait inciter les investisseurs à acheter du franc et que la Banque nationale suisse (BNS) sera forcée d’accepter un raffermissement progressif de la monnaie en 2017.

Bien entendu, l’économie suisse est loin d’être la plus dynamique du monde: la croissance du crédit et des prêts bancaires ont marqué le pas après l’imposition de taux d’intérêt négatifs en 2014, et les exportateurs doivent composer avec une monnaie forte. Mais depuis mon arrivée en Suisse en 2009, le franc s’est apprécié de près de 40% par rapport à l’euro (y compris la suppression spectaculaire du taux plancher en janvier 2015), alors que l’excédent de la balance courante du pays s’est maintenu à environ 10% du PIB. J'estime que cela illustre bien la résilience et la capacité d’adaptation des entreprises suisses et de l’économie dans son ensemble. Les excédents extérieurs de la Suisse et les solides, bien qu'ordinaires, perspectives de croissance (le gouvernement suisse prévoit une croissance de 1,5% en 2016 et 1,8% en 2017) devraient soutenir le franc. Dans le même temps, le retour d’une hausse des prix à la consommation en glissement annuel en janvier devrait apaiser les craintes de déflation de la BNS. Dans un environnement européen très incertain, nous pensons que le franc suisse pourrait avoir un rôle important à jouer.

1 Toutes les données d’Eurostat, l’office de statistique de l’Union européenne, sauf indication contraire.
2 Données rassemblées par Lombard Odier au 14 février 2017, sur la base de la moyenne de trois sondages nationaux récents: soutien à Marine Le Pen (candidate française à l’élection présidentielle, parti du Front national) de 26%; soutien à Beppe Grillo (leader du Mouvement 5 étoiles italien) et à Geert Wilders (leader du Parti pour la liberté néerlandais) de 30%.
3 Données au 15 février 2017

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