Investment strategy bulletin  

12/10/2016

PRÄSIDENT-SCHAFTSWAHL IN DEN USA: DIE POTENZIELLEN MARKT-AUSWIRKUNGEN

US election.JPGIn diesem politisch bislang sehr ereignisreichen Jahr, scheint nun die bevorstehende Präsidentschaftswahl in den USA einen Grossteil der Aufmerksamkeit des Marktes auf sich zu ziehen. Tatsächlich hat bereits die unerwartet erfolgreiche Wahl in Grossbritannien zum „Brexit“ dafür gesorgt, dass sich Investoren vermehrt vor einer globalen Rückkehr des Protektionismus und vor den Konsequenzen, die eine solche Entwicklung mit sich bringen würde, sorgen.

In einem vorhergehendem Informationsschreiben erklärten wir bereits, warum ein Sieg von Hillary Clinton unser Basisszenario ist. Die ersten beiden Debatten und anschliessenden Umfragen ergaben einen bedeutenden Vorsprung Clintons vor Donald Trump. Diese Entwicklungen bestätigen uns in dieser Haltung. Da der Ausgang der Wahl jedoch nicht mit Sicherheit vorhergesagt werden kann, sollten die Konsequenzen eines möglichen republikanischen Wahlerfolgs auch in Betracht gezogen werden.

Eine Präsidentschaft von Trump wäre ein umwälzendes Ereignis mit einschneidenden Auswirkungen auf die Portfoliopositionierung. Denn sie könnte das Ende etablierter Trends (z.B. Renditejagd und Stabilisierung der Schwellenländer) bedeuten, sollte Trump seine kühnsten Pläne in die Tat umsetzen.

SZENARIO 1: CLINTON GEWINNT (BASISSZENARIO)
Die Wahlkampagne der ehemaligen Aussenministerin Clinton lässt folgende Entwicklungen erwarten: Förderung und Ausbau von Obamacare, ein Gesetz zum Mindestlohn und einen stärkeren Fokus auf erneuerbare Energie und Bohrbeschränkungen. Die Umsetzung dieser Punkte würde insbesondere die Sektoren Pharma, Nicht-Basiskonsumgüter (Restaurants/Einzelhandel), Energie (insbesondere Schieferöl) und Versorgungsbetriebe (höhere Kohlendioxidemissionen und Effizienzstandards) negativ beeinflussen. Diese Belastungen sind zwar zu einem gewissen Grad bereits eingepreist, wie die relative Sektorperformance zeigt, könnten sich aber noch verstärken, sollte Clinton tatsächlich gewählt werden.

Eine ihrer wichtigsten politischen Vorhaben ist ein umfangreiches Infrastrukturprogramm. Wie wir jedoch in unserem vorherigen Bulletin beschrieben haben, hätte es Clinton wahrscheinlich mit einer geteilten Regierung zu tun. Die Erwartungen an den endgültigen Umfang eines solchen Programms könnten also enttäuscht werden. Das Programm dürfte zumindest teilweise durch höhere Steuern auf hohe Einkommen und auf Erbschaften finanziert werden, um das Haushaltsdefizit der USA zu begrenzen.

An der Inflationsfront könnte die Einführung eines Mindestlohns für einen gewissen Aufwärtsdruck sorgen. Auch hier dürfte die politische Machtteilung die Umsetzung eines entsprechenden Gesetzes auf breiter Front verhindern. Es ist allenfalls eine allmähliche Umsetzung auf nationaler und bundesstaatlicher Ebene denkbar. Wenn sich nichts mehr ändert, könnte ein Clinton-Sieg aus unserer Sicht die Break-even-Inflation und die nominalen Zinsen stützen, allerdings ohne dass sich ein signifikanter Trend auf dem Treasury-Markt manifestieren sollte.

Unter dem Strich bleibt ein Clinton-Sieg nicht nur unser Basisszenario, sondern auch das des Marktes. Dieses Szenario würde für eine Fortsetzung der Politik der Obama-Regierung sprechen. Wir erwarten daher keine grösseren Auswirkungen auf die Marktrichtung. Vielmehr würden sich die wenigen Positionen, in denen bis zu einem gewissen Grad ein Trump-Sieg eingepreist ist, umkehren. Beispielsweise kam die Rally des US-Dollar gegenüber dem mexikanischen Peso – das deutlichste Anzeichen für ein steigendes Trump-Risiko – nach der ersten Fernsehdebatte zum Erliegen. Ein erneuter Anstieg der Trump-Werte in den Umfragen würde einen besseren Einstiegspunkt für die Anleger bieten, die auf einen Clinton-Sieg setzen wollen.

SZENARIO 2: TRUMP GEWINNT
Ein Sieg von Trump würde sich aufgrund seines diffusen politischen Programms und der grösseren politischen Veränderungen in erster Linie in höheren Risikoprämien niederschlagen – nicht nur in den USA, sondern allgemein. Es ist wahrscheinlich, dass bei einem Trump-Sieg auch die republikanische Mehrheit im Senat und im Repräsentantenhaus Bestand hat. Das würde die Umsetzung seiner wichtigsten politischen Vorhaben erleichtern. Vor diesem Hintergrund werden Treasuries wohl anfänglich von Zuflüssen in sichere Häfen profitieren.

Wenn sich der Staub gelegt hat, gibt es jedoch viele Aspekte im Trump-Programm, die mittelfristig die US-Renditen nach oben treiben würden. Hierzu gehören insbesondere ein grösseres Haushaltsdefizit (Infrastrukturinvestitionen und Steuersenkungen, die nicht durch höhere Einnahmen finanziert werden), die Ernennung eines restriktiveren Fed-Präsidenten, Aufwärtsdruck auf die Löhne und die importierte Inflation infolge der Immigrations- und Handelsbarrieren. Die Break-even-Inflation würde dann stärker steigen als in unserem Basisszenario. Ein höheres Defizit der öffentlichen Hand und eine grössere geldpolitische Unsicherheit dürften generell für eine Normalisierung der Laufzeitprämie sprechen, was wiederum einen steileren Verlauf der Renditekurve implizieren würde.

Die Aussenhandelspolitik, für die Trump die radikalsten Änderungen plant, ist von entscheidender Bedeutung für die Devisenmärkte. Es gibt viele Spekulationen darüber, was Trump tatsächlich umsetzen würde, sollte er gewählt werden. Der US-Präsident hat immerhin weitgehende gesetzliche Vollmachten, um im Aussenhandel einseitig hohe Barrieren zu errichten. Stärkere fiskalpolitische Stimulierungsmassnahmen, Repatriierung und Protektionismus dürften den US-Dollar stützen, insbesondere gegenüber dem mexikanischen Peso und dem Renminbi. Der republikanische Kandidat hatte explizit Mexiko und China im Visier, als er drastische Änderungen der Handelsabkommen – es war die Rede von Importtarifen von 35% bzw. 45% – auf seine Agenda setzte. Eine höhere Volatilität und steigende Verluste auf diesen Währungen wären die Folge (China könnte mit der Beendigung seiner Interventionen auf den Devisenmärkten Vergeltung üben), die wahrscheinlich teilweise auch auf die anderen Schwellenländer übergreifen könnten.

Nach einem anfänglichen Volatilitätsschub könnten die Aktienmärkte durch die Senkung der Unternehmenssteuern von 35% auf 15% gestützt werden. Auf der Sektorebene sprechen die Hauptthemen der Trump-Kampagne für eine Outperformance von Big Pharma (Rücknahme von Obamacare), Finanzwerten (Zerschlagung von Dodd-Frank), Grundstoffen (Zölle auf chinesischem Stahl und Förderung von Infrastrukturinvestitionen), traditionellen Energiewerten (Förderung der Energieproduktion und Deregulierung der Exporte) sowie Informationstechnologie (Repatriierung von im Ausland erzielten Gewinnen zu einem geringeren Steuersatz). Erwartungen an einen, wenn auch kurzlebigen, Aufschwung der Binnenwirtschaft, dürften zu einer Outperformance von US-Aktien führen, insbesondere im Vergleich zu den Schwellenmärkten.

Bei Unternehmensanleihen würden höhere Finanzierungskosten durch die Senkung der Unternehmenssteuern bis zu einem gewissen Grad kompensiert. Trotz der hohen Verschuldung dürfte die Zinsdeckungrate ausreichen, um einen starken Anstieg von Ausfällen zu verhindern.

Im Rohstoffsektor könnte Gold anfänglich vom Anlegerinteresse im Zuge einer risikoaversen Phase profitieren, doch dürfte der Preis des Edelmetalls durch den gleichzeitigen Anstieg der US-Realzinsen nach oben begrenzt sein. Bei den Ölpreisen lassen die gegensätzlichen Positionen der Kandidaten zum Schieferöl (Clinton will eine stärkere Regulierung, Trump unterstützt erneuerbare Energiequellen kaum) sehr unterschiedliche Szenarien für die künftige Produktion der USA erwarten. Da die USA ein „Swingproduzent“ ist, würden die Ölpreise bei einem Präsidenten Trump, der Investitionsanreize für die Schieferölförderung setzen würde, wahrscheinlich nach unten tendieren.

  Fazit: Ein Sieg von Clinton würde die derzeitigen Markttrends nicht markant verändern. Ein Trump-Sieg würde die beiden wichtigsten Faktoren, von denen die Finanzmärkte derzeit bestimmt werden, infrage stellen. Höhere Nominalzinsen und eine steilere Renditekurve würden den Renditejagdansatz konterkarieren. Und ein Anstieg des Protektionismus würde zweifellos die Stabilisierung der Schwellenländer zu einem Zeitpunkt beeinträchtigen, an dem diese gerade zur Erholung tendieren. Die Bedeutung des Ausgangs der Präsidentschaftswahl in den USA sollte daher nicht unterschätzt werden.

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