Strategy Bulletin  

30/07/2015

FED IM FOKUS

Stéphane Monier, Chief Investment Officer von Lombard Odier (Europe) S.A. gibt seine Einschätzung zum US-Zinsausblick nach der Erklärung der US-Notenbank vom 30. Juli.

Stéphane Monier


DIE AUFMERKSAMKEIT DES MARKTES IST AUF DAS FED GERICHTET

Da die Griechenlandkrise erst einmal ad acta gelegt wurde, dürften sich die Märkte für den Rest des Sommers wieder den wirtschaftlichen Fundamentaldaten zuwenden. Dazu gehört auch die alles entscheidende Frage, wann die US-Notenbank (Fed) zum ersten Mal seit 2006 die Leitzinsen erhöhen wird. Die Präsidentin des Fed, Janet Yellen, erklärte, dass nach offiziellen Angaben mit Zinserhöhungen in diesem Jahr zu rechnen sei. In ihrer Sitzung im Juli beliess das Fed die Zinsen unverändert; seine Erklärung zum 30. Juli liess aber alle Optionen für die drei weiteren Sitzungen in diesem Jahr offen – und nährte damit die Aussichten für eine oder mehrere Zinserhöhungen im September, Oktober oder Dezember.

Das Timing für diesen Schachzug des Fed könnte allerdings in den kommenden Monaten für Volatilität sorgen. Es gibt keinen Präzedenzfall einer Zinserhöhung in den USA nach einer solch langen Phase des lockeren Geldes, einschliesslich Zinsen nahe der Null-Prozent-Marke und quantitativer Lockerung.

WORAUF DEUTEN DIE KONJUNKTURTRENDS HIN?

Im 1. Quartal war das Wachstum des Bruttoinlandsprodukts (BIP) in den USA schwach. Für das 2. Quartal erwarten wir hingegen ein deutlich stärkeres Wachstum. Die Zahl der Langzeitarbeitslosen geht zurück und es gibt Anzeichen für ein einsetzendes Lohnwachstum. Dies sollte unseres Erachtens das real verfügbare Einkommen der Haushalte, das Vertrauen und den Konsum – und damit den wichtigsten Wachstumsmotor der USA – ankurbeln.

Das stärkere Wirtschaftswachstum und insbesondere die Anzeichen von Lohnwachstum deuten auf einen Inflationsanstieg in den kommenden Monaten hin. Die Gesamtinflationsrate von derzeit 0,1% (für Juni) liegt deutlich unter dem Ziel des Fed von 2%. Dies ist einer der Hauptgründe, warum die Zinssätze noch immer bei niedrigen 0,25% liegen. Die Kerninflation – ohne die Bereiche Nahrungsmittel und Energie – steigt aber bereits leicht an, was der US-Notenbank einen gewissen Handlungsspielraum geben sollte. Von grosser Bedeutung ist hier der Ölpreis: Sinkende Preise können das Tempo von Zinserhöhungen reduzieren. Sollte sich der Ölpreis jedoch um USD 60 pro Barrel halten und der Lohndruck weiter zunehmen, könnte die Gesamtinflation unseres Erachtens bis Jahresende die 2%-Marke übersteigen, da der Basiseffekt der seit 2014 niedrigeren Ölpreise nach Oktober wegfällt.

WANN IST MIT ZINSERHÖHUNGEN DES FED ZU RECHNEN?

Wir sind der Ansicht, dass der September der wahrscheinlichste Zeitpunkt ist. Wenngleich die Prognosen der meisten Ökonomen* dem weitgehend entsprechen, könnten die Anleihenmärkte davon überrascht werden. Die Futures-Märkte preisen derzeit nur eine Zinserhöhung bis zum Jahresende ein, höchstwahrscheinlich an der Fed-Sitzung im Dezember.

Wir glauben, dass die wirtschaftlichen Fundamentaldaten Zinssätze über dem derzeitigen Niveau rechtfertigen und erwarten eine noch stärkere Straffung, sodass im 1. Quartal 2017 insgesamt rund 2% erreicht sein dürften. Wir sind der Ansicht, dass das Fed zu einer restriktiveren Geldpolitik übergehen will, um unter anderem einen grösseren Handlungsspielraum für den nächsten Abschwung zu haben, da der Konjunkturzyklus in den USA bereits weit fortgeschritten ist.

WAS BEDEUTET DAS FÜR MÄRKTE UND ANLEGERPORTFOLIOS?

  • Volatilität – d.h. Nervosität an den Aktien-, Anleihen- und Devisenmärkten, da die Anleger versuchen, die Massnahmen des Fed vorherzusehen, die potenziellen Auswirkungen für die Weltwirtschaft zu bewerten und zu beurteilen, ob das Fed bei den Zinserhöhungen der Entwicklung hinterherhinkt. Die kommenden Wochen dürften mit hoher Wahrscheinlichkeit von Marktvolatilität geprägt sein.
  • Aufwertung des US-Dollar: Der US-Dollar könnte gegenüber den wichtigsten Währungen wie dem Euro weiter zulegen, da die Geldpolitik der USA und Europas unterschiedlich ausgerichtet ist. Wir rechnen mit einer weiteren, jedoch begrenzten Aufwertung des US-Dollar.
  • Negative Auswirkungen für Schwellenländer bzw. deren Währungen, da die Folgen einer restriktiveren Geldpolitik in vielen vom US-Dollar abhängigen Ländern die Finanzierungskosten der Aussenhandelsdefizite erhöhen. Wir sind der Ansicht, dass diese Auswirkungen angesichts der grösseren Robustheit vieler Schwellenländer geringer ausfallen könnten als in früheren Konjunkturzyklen.
  • Liquiditätsklemme bei festverzinslichen Anlagen, sofern man die Reduzierung der quantitativen Lockerung (sog. „Taper Tantrum“) der Anleihenmärkte im Sommer 2013 als Präzedenzfall heranzieht. Seit 2013 ist ein Anstieg von festverzinslichen Wertpapieren und Unternehmensanleihen zu beobachten – verbunden mit regulatorischen Änderungen, die den Anleihenbestand der Banken deutlich gesenkt und so ein „Polster“ für den Markt entfernt haben. Bei Marktstress befürchten manche Massenverkäufe durch Vermögensverwalter, die derzeit einen deutlich höheren Anteil an Anleihen halten als in der Vergangenheit. Wir sehen dies als eher unwahrscheinliche Möglichkeit an. Unser Basisszenario geht hingegen davon aus, dass die Märkte die geldpolitische Straffung des Fed bald sukzessive neu bewerten werden.

 

*Quelle: Umfrage des Wall Street Journal im Juli 2015 – 82% prognostizieren eine Zinserhöhung im September, 15% im Dezember

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